作者：[胡文獻 林 峰]
在現(xiàn)行財務(wù)管理教材中，杜邦財務(wù)分析體系對于凈資產(chǎn)收益率（ＲＯＣＥ）影響因素分析的替代排序為：銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)，但在進行指標變動原因的定量分析時，各分解指標的替代順序改變，則各因素的影響程度也就不同。筆者認為，按權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率的變動順序進行替代更科學，更能揭示各指標變動對凈資產(chǎn)收益率的影響程度。
一、理論分析
杜邦財務(wù)分析體系實質(zhì)上是因素分析法的具體運用。因素分析法是依據(jù)分析指標與其影響因素之間的關(guān)系，按照一定的程序和方法，確定各因素對分析指標差異影響程度的一種技術(shù)方法。因素分析法根據(jù)其分析特點，可分為連環(huán)替代法和差額計算法兩種。
杜邦體系各分解指標的關(guān)系完全符合連環(huán)替代法，而連環(huán)替代法有一重要步驟：確定分析指標與其影響因素之間的關(guān)系。確定分析指標與其影響因素之間的關(guān)系的方法，通常是指標分解法，即經(jīng)濟指標在計算公式的基礎(chǔ)上進行分解或擴展，從而得出各影響因素與分析指標之間的因素式。如對于凈資產(chǎn)收益率，在確定它與影響因素之間的關(guān)系時，可將其分解為權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率。分析指標與影響因素之間的關(guān)系式，既說明哪些因素影響分析指標，又說明這些因素與分析指標之間的關(guān)系。所以，對于杜邦財務(wù)分析體系各分解指標而言，其必然存在一種合理的替代順序，這就決定了在計算各分解指標對凈資產(chǎn)收益率的影響程度時不能隨意交換三者之間的順序。然而，如何確定正確的替代順序是一個在理論上和實踐上都沒有很好解決的問題。盡管如此，我們還是能夠找到比較符合情理的替代順序。
確定各分解指標正確的替代順序之前，我們應(yīng)該了解各分解指標的經(jīng)濟含義。權(quán)益乘數(shù)反映的是所有者權(quán)益同總資產(chǎn)之間的關(guān)系，并不直接反映資產(chǎn)利潤率的高低。但是在總資產(chǎn)既定的前提下，企業(yè)開展適度的負債經(jīng)營，相應(yīng)地減少所有者權(quán)益的份額以提高權(quán)益乘數(shù)，可以給企業(yè)帶來較大的財務(wù)杠桿效應(yīng)。這種財務(wù)杠桿效應(yīng)給企業(yè)帶來的是收益還是風險，則取決于企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率的高低。顯然，權(quán)益乘數(shù)影響企業(yè)的盈利能力，但不是其直接和根本的因素。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率反映了企業(yè)在資產(chǎn)管理方面的效率。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快，相同的資產(chǎn)實現(xiàn)的銷售收入就越多，相對于權(quán)益乘數(shù)，它能夠進一步揭示企業(yè)盈利能力的高低。銷售凈利率則反映了企業(yè)凈利與銷售收入之間的關(guān)系，它直接體現(xiàn)了企業(yè)綜合盈利能力的大小。因此，銷售凈利率是影響凈資產(chǎn)收益率的最直接因素。由上述分析可知，銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)是影響凈資產(chǎn)收益率的三個因素，并且三者之間具有相關(guān)性，即有實際經(jīng)濟意義，三個分解指標確實能夠說明凈資產(chǎn)收益率差異產(chǎn)生的原因，因而其完全符合因素分析法的要求。理解了三個分解指標與凈資產(chǎn)收益率的關(guān)系后，結(jié)合因素分析法指標排序原則，我們可以給出三個分解指標的正確替代順序。
因素分析法指標排序有兩種標準：一種是傳統(tǒng)方法，其依據(jù)數(shù)量指標在前、質(zhì)量指標在后的原則進行排列；另一種可以稱之為現(xiàn)代方法，它主要是根據(jù)重要性原則排列，即主要的影響因素排在前面，次要因素排在后面。
筆者認為，選擇傳統(tǒng)的替代因素排序更科學，因為傳統(tǒng)指標排列法容易找到理論依據(jù)。唯物辯證法告訴我們，事物的發(fā)展總是由量變到質(zhì)變再到新的量變和質(zhì)變，由此不斷前進。量變是質(zhì)變的必要準備，質(zhì)變是量變的必然結(jié)果。我們可以將量變的過程分成若干階段，前一階段量變是為后一階段量變的發(fā)生做準備，后一階段的量變是前一階段量變的結(jié)果，整個過程的量變都是為最終質(zhì)變的發(fā)生做準備，發(fā)生質(zhì)變后又形成一個新的量變到質(zhì)變過程，由此不斷前進。我們可以將凈資產(chǎn)收益率的各分解指標看作由量變到質(zhì)變的三個過程。權(quán)益乘數(shù)作為量變第一階段，是第二階段量變資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的基礎(chǔ)，而資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是銷售凈利率發(fā)生的必要前提。在整個過程中，三個因素對凈資產(chǎn)收益率質(zhì)變作出各自的貢獻，當?shù)谌齻€階段完成后也就形成了質(zhì)變，之后再形成新的量變到質(zhì)變的過程。第一個過程作為基期，后一個過程可以看作報告期，之后又形成新的循環(huán)。量變到質(zhì)變過程可以較恰當?shù)卣f明分解指標的變動順序。
如果上述的哲學依據(jù)不足以說明各分解指標的替代順序，我們還可以通過它們發(fā)生于企業(yè)工作流程的階段來解釋。首先，權(quán)益乘數(shù)形成于企業(yè)生產(chǎn)階段之前，為生產(chǎn)做準備，而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率終結(jié)于產(chǎn)品的完工階段，銷售凈利率則在分配階段形成。由此可見，權(quán)益乘數(shù)幾乎不受其他因素影響，而資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率則受到越來越多因素的影響與制約。通常情況下，受影響較小的因素先變動，越復(fù)雜的因素被替代的速度越慢。所以，選擇前一種指標排序不僅有哲學依據(jù)，而且還可以根據(jù)各分解指標在企業(yè)工作流程的形成階段來說明。因此，筆者認為前一種因素替代的順序更科學，更具說服力，更能夠真實、客觀地揭示各分解指標對凈資產(chǎn)收益率的影響程度。
基于上述分析，重新給出杜邦財務(wù)分析體系各分解指標的正確替代順序：權(quán)益乘數(shù)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和銷售凈利率。
二、實例證明
設(shè)某企業(yè)基期的銷售利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)分別為２３％、０．７５和１．８；報告期為２７％、０．８和１．９。通過各因素對凈資產(chǎn)收益率的影響率和其在增加的權(quán)益凈利率中的貢獻進行分析論證，其計算過程如表１所示。
根據(jù)杜邦財務(wù)分析體系的替代順序，我們同樣可求得表２。
由表１和表２可知：替代順序的不同對分析各分解指標對權(quán)益凈利率的影響程度產(chǎn)生了較大影響。各因素變動無論是在對凈資產(chǎn)收益率的影響率方面還是在凈資產(chǎn)收益率增加值中的貢獻方面，按原有的指標替代順序進行分析都夸大了權(quán)益乘數(shù)和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對凈資產(chǎn)收益率的影響，而掩蓋了銷售凈利率這一實質(zhì)因素對凈資產(chǎn)收益率的影響程度。
