一、引言
“管理層討論與分析”（Management Discussion and Analy-sis，以下簡(jiǎn)稱MD A）是上市公司定期報(bào)告中的一種敘述性信息，其目的是對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告與其他必要的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以及報(bào)告期內(nèi)發(fā)生或?qū)⒁l(fā)生的重大事項(xiàng)，進(jìn)行討論與分析，以有助于投資者了解其經(jīng)營(yíng)成果、財(cái)務(wù)狀況，作出決策。內(nèi)容“包括但不限于”報(bào)告期內(nèi)公司經(jīng)營(yíng)情況的回顧以及對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的展望。根據(jù)《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)<年度報(bào)告的內(nèi)容與格式>》（2007年修訂）的通知，內(nèi)容“不限于”是指“自愿性信息披露”。 2001年美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)（FASB）在《改進(jìn)財(cái)務(wù)報(bào)告：增加自愿性披露》報(bào)告中給自愿性披露界定了一個(gè)專業(yè)的定義：上市公司主動(dòng)披露的，而非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和證券監(jiān)管部門明確要求的基本財(cái)務(wù)信息之外的信息。上市公司自愿披露信息的目的是向投資者介紹和解釋公司的投資潛力，促進(jìn)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性以使資本配置更有效率，降低資本成本，在完善信息披露市場(chǎng)監(jiān)督規(guī)則的同時(shí)更有效地與投資者進(jìn)行溝通。
近幾年來(lái)，國(guó)內(nèi)外關(guān)于自愿性披露方面的文獻(xiàn)越來(lái)越多，自愿性披露的問(wèn)題日益受到人們的關(guān)注。國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界對(duì)上市公司自愿性披露研究基本處于起步階段，有影響力的研究成果尚不多見(jiàn)。多數(shù)研究雖然對(duì)自愿性披露行為的動(dòng)機(jī)和影響因素進(jìn)行了分析，但研究多側(cè)重于基本綜述，缺乏對(duì)自愿性披露這一命題的框架式研究和深刻剖析。本文從上交所1 406只股票中，以廣東地區(qū)上市公司股票進(jìn)行研究，對(duì)自愿性信息披露的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行調(diào)查，以期推動(dòng)“管理層討論與分析”信息披露有效性的提高。
二、我國(guó)上交所廣東地區(qū)2009年年報(bào)中MD A中自愿性信息披露的披露現(xiàn)狀
從上市公司信息披露方式演化進(jìn)程看，信息披露方式經(jīng)歷了一個(gè)從自由選擇性披露，到強(qiáng)制性信息披露，再到強(qiáng)制性與自愿性披露相結(jié)合的螺旋式上升的演進(jìn)過(guò)程。對(duì)于投資者而言，強(qiáng)制性披露的信息與自愿性披露的信息是相互補(bǔ)充的信息源，并不存在一類信息能夠替代另一類信息，或一類具有較高價(jià)值而另一類價(jià)值較低的情況。自愿性披露信息在不同國(guó)家、不同行業(yè)、不同地區(qū)的內(nèi)容有別，包括無(wú)形資產(chǎn)信息、運(yùn)作信息、經(jīng)理人員自我評(píng)價(jià)信息、環(huán)境保護(hù)與社會(huì)責(zé)任信息、更新信息、公司治理信息等方面。同時(shí)，上市公司因所處地區(qū)不同，對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)條件、輿論氛圍慣例可能有較大差異，因此，其相應(yīng)的利益相關(guān)者對(duì)環(huán)境信息的重視程度也可能不相同，進(jìn)而可能使公司承受不同的環(huán)境信息披露壓力。
本文以上交所廣東地區(qū)39家上市公司股票為例，分析廣東地區(qū)上市公司自愿性信息披露的現(xiàn)狀。采用自我構(gòu)建指數(shù)法，逐項(xiàng)列出MD A自愿性信息評(píng)論的項(xiàng)目，如果某個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行了披露則計(jì)1分，否則計(jì)0分，然后將得分進(jìn)行累加，積分越高表示MD A自愿性信息披露得越充分。
本文將MD A的自愿性信息披露內(nèi)容概括并分為9個(gè)分析項(xiàng)目：1.盈利預(yù)測(cè)信息；2.宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)政策的信息；3.環(huán)境保護(hù)與社會(huì)責(zé)任信息；4.下一年度經(jīng)營(yíng)計(jì)劃；5.資金需求、使用及來(lái)源情況；6.技術(shù)創(chuàng)新研發(fā)；7.公司面臨的機(jī)遇和挑戰(zhàn)；8.經(jīng)理人員自我評(píng)價(jià)；9.公司治理信息。將上交所廣東地區(qū)39家上市公司股票分為6個(gè)行業(yè)，1.制造行業(yè)17家； 2.房地產(chǎn)行業(yè)6家；3.交通運(yùn)輸行業(yè)6家；4.農(nóng)、林、牧、副、漁業(yè)1家；5.電力、煤氣行業(yè)3家；6.信息技術(shù)行業(yè)2家。其中一家暫停上市和三家金融保險(xiǎn)公司剔除，（金融保險(xiǎn)業(yè)的共同的特點(diǎn)是，公司數(shù)量少，盈余變異程度低，進(jìn)入壁壘高。所以，公司披露盈利預(yù)測(cè)的動(dòng)機(jī)較強(qiáng)），剩下35家公司，得出的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)（2009年）如表1。
從統(tǒng)計(jì)結(jié)果看，上交所廣東地區(qū)35家上市公司自愿性信息披露具有如下特點(diǎn)：
（一）公司報(bào)告期內(nèi)總體經(jīng)營(yíng)狀況的披露現(xiàn)狀
絕大部分公司披露了主營(yíng)業(yè)務(wù)收入、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)的金額和同比的變動(dòng)情況，主要出現(xiàn)在董事會(huì)討論與分析的總體經(jīng)營(yíng)情況回顧中，并對(duì)前期已經(jīng)披露的公司發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)計(jì)劃的實(shí)現(xiàn)或?qū)嵤┣闆r、調(diào)整情況進(jìn)行總結(jié)。
（二）公司報(bào)告期內(nèi)對(duì)未來(lái)發(fā)展展望的披露現(xiàn)狀
《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第2號(hào)<年度報(bào)告的內(nèi)容與格式>》（2007年修訂）中公司未來(lái)發(fā)展的展望規(guī)定：應(yīng)當(dāng)從所處行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、公司未來(lái)發(fā)展機(jī)遇、發(fā)展戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)計(jì)劃、資金需求和使用計(jì)劃、公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)因素等方面進(jìn)行分析。同時(shí)，為了不同公司的個(gè)性化特點(diǎn)，對(duì)部分條款未作強(qiáng)制性披露要求，由公司自行掌握。統(tǒng)計(jì)結(jié)果發(fā)現(xiàn)：有23家公司（66%）結(jié)合本身的發(fā)展戰(zhàn)略，披露了下年度經(jīng)營(yíng)計(jì)劃；有22家公司（65%）披露了公司資金需求和使用計(jì)劃；有21家公司（60%）披露了行業(yè)地位或區(qū)域市場(chǎng)地位，分析公司存在的主要優(yōu)勢(shì)和困難。有13家公司（占37%）結(jié)合本身的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)模、經(jīng)營(yíng)區(qū)域、產(chǎn)品等情況，介紹了與公司業(yè)務(wù)相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)層面或外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境的發(fā)展現(xiàn)狀和變化趨勢(shì)。該結(jié)果表明，滬市A股公司廣東地區(qū)2009年年報(bào)披露遵循較好，但還存在許多問(wèn)題。
1.MD A披露的充分性和質(zhì)量參差不齊
MD A的披露質(zhì)量包括“量”和“質(zhì)”兩方面內(nèi)容?！傲俊笔侵窶D A披露的充分性，這是較低層次的質(zhì)量；“質(zhì)”是指MD A披露內(nèi)容的質(zhì)量，這是較高層次的質(zhì)量。從調(diào)查情況看，披露形式基本能滿足要求，但在披露質(zhì)量上差異較大，信息含量較低，披露流于形式。披露簡(jiǎn)單的公司像“新太科技”、“ 金證科技”等，對(duì)未來(lái)只是泛泛而談，不做任何具體分析。披露詳細(xì)的公司像“南海發(fā)展”則從技術(shù)、人才、市場(chǎng)占有率、未來(lái)的流動(dòng)性、未來(lái)的資本支出計(jì)劃、未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)及采取的措施、甚至內(nèi)部控制的等方面的信息均詳細(xì)加以披露。
2.盈利預(yù)測(cè)信息披露缺失
盈利預(yù)測(cè)是指在對(duì)一般經(jīng)濟(jì)條件、營(yíng)業(yè)環(huán)境、發(fā)行人生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)條件和財(cái)務(wù)狀況等進(jìn)行合理假設(shè)的基礎(chǔ)上，按發(fā)行人正常的發(fā)展速度，本著審慎的原則對(duì)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)總額、盈利、市盈率等財(cái)務(wù)事項(xiàng)作出的預(yù)計(jì)。盈利預(yù)測(cè)信息作為對(duì)企業(yè)未來(lái)和理性預(yù)期的相關(guān)信息，能夠幫助投資者，債權(quán)人以及其他信息使用者評(píng)價(jià)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量的時(shí)間、金額和不確定性，從而有助于人們作出合理的經(jīng)濟(jì)決策。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)結(jié)果來(lái)看，滬市A股公司廣東地區(qū)35家公司只有“東陽(yáng)光鋁”披露了盈利預(yù)測(cè)信息。
3.報(bào)喜不報(bào)憂
國(guó)內(nèi)外研究發(fā)現(xiàn)，在MD A信息披露中存在“報(bào)喜不報(bào)憂”的傾向。在自愿性信息披露9個(gè)分析項(xiàng)目中，發(fā)現(xiàn)35個(gè)公司只有在“宏觀經(jīng)濟(jì)與行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)”及“機(jī)遇、挑戰(zhàn)”兩個(gè)分析項(xiàng)目中有不利的事件。其他七個(gè)分析項(xiàng)目35家公司要么沒(méi)有披露，要么披露的全部是利好消息。再次從地域?qū)用嬲撟C了管理層在進(jìn)行披露時(shí)傾向于多披露有利的消息，少披露不利的消息。與Clarkson，Kaoand Richardson（1994）通過(guò)對(duì)加拿大TSE指數(shù)300個(gè)公司從1989到1991年報(bào)中預(yù)測(cè)信息的考察，認(rèn)為上市公司在預(yù)測(cè)信息披露中普遍存在樂(lè)觀傾向的證據(jù)的結(jié)論相符。
（三）其他自愿性信息披露現(xiàn)狀
投資者的信息需求不僅包括會(huì)計(jì)報(bào)表等財(cái)務(wù)信息，還包括公司治理、核心技術(shù)、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、智力資本等非財(cái)務(wù)信息，以及管理層對(duì)財(cái)務(wù)信息和非財(cái)務(wù)信息的分析。結(jié)合對(duì)非財(cái)務(wù)信息的分析，投資者可以更好地理解公司當(dāng)前的財(cái)務(wù)狀況，并對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)測(cè)。通過(guò)前瞻性信息的披露，投資者可以了解上市公司的未來(lái)經(jīng)營(yíng)、籌資和投資計(jì)劃，更好地理解公司面臨的機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)，從而更好地對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)進(jìn)行預(yù)測(cè)。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)看，有3家公司（8.57%）披露了環(huán)境保護(hù)與社會(huì)責(zé)任信息；有4家公司（11.42%）披露了技術(shù)創(chuàng)新和無(wú)形資產(chǎn)信息；有3家公司（8.57%）（調(diào)查發(fā)現(xiàn)，很多公司對(duì)內(nèi)部控制信息予以了披露，但不是列在管理層討論與分析的條款下）對(duì)內(nèi)部控制信息予以披露；沒(méi)有一家公司對(duì)經(jīng)理人員自我評(píng)價(jià)信息予以披露。德國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則會(huì)員會(huì)（Deutsche Rechnungslegung Standard Committee，DRSC）明確管理層報(bào)告必須達(dá)到以下要求：從管理層視角提供信息；關(guān)注可持續(xù)的價(jià)值創(chuàng)造力；完整性；可靠性；清晰和透明性。其中，內(nèi)部控制信息、環(huán)境保護(hù)與社會(huì)責(zé)任、技術(shù)創(chuàng)新等均屬于從管理層視角提供信息以及企業(yè)可持續(xù)的價(jià)值創(chuàng)造力。大部分公司較少披露這方面信息。
三、建議
（一）鼓勵(lì)上市公司提高自愿性信息披露的程度
我國(guó)在預(yù)測(cè)性信息披露制度建設(shè)方面可借鑒美國(guó)的做法，及早建立“安全港規(guī)則”，鼓勵(lì)上市公司披露更多的前瞻性信息，對(duì)于管理層可以預(yù)見(jiàn)的趨勢(shì)、需求、經(jīng)營(yíng)事項(xiàng)和環(huán)境的重大變化，作出合理預(yù)期。
（二）研究我國(guó)投資者的信息需求
投資者包括中小投資者和機(jī)構(gòu)投資者：對(duì)于獲取信息能力遠(yuǎn)不如機(jī)構(gòu)投資者的中小投資而言，由于MD A信息較容易取得，希望在傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)之外對(duì)其加以分析和利用；對(duì)于擁有強(qiáng)大信息獲取能力的機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，年報(bào)中的MD A信息具有增量信息價(jià)值，更認(rèn)為MD A信息是重要和有用的。同時(shí)，與其它信息的披露一樣，中國(guó)MD A信息的披露和價(jià)值相關(guān)性都明顯受到監(jiān)管環(huán)境的影響，一方面監(jiān)管者引導(dǎo)了上市公司的信息披露行為，另一方面監(jiān)管者的態(tài)度決定了投資者對(duì)相關(guān)信息披露的監(jiān)管成本的預(yù)期，從而相應(yīng)調(diào)整投資決策。由此可見(jiàn)，作為信息監(jiān)管者，對(duì)于上市公司“管理層討論與分析”信息應(yīng)積極鼓勵(lì)和加以引導(dǎo)，力求為投資者更好的評(píng)估公司價(jià)值提供良好的依據(jù)，提高證券市場(chǎng)的有效性。
（三）改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化上市公司管理層誠(chéng)信建設(shè)
公司治理結(jié)構(gòu)主要包括股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)制度、債權(quán)人監(jiān)控及保護(hù)、信息披露的透明度、經(jīng)理層的選聘和激勵(lì)等方面。公司治理的核心就是要對(duì)公司業(yè)績(jī)進(jìn)行有效的監(jiān)督，當(dāng)公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)監(jiān)督者能作出迅速有效的反應(yīng)。在信息披露方面良好的公司治理體現(xiàn)為“公司向公眾披露更多有關(guān)公司表現(xiàn)的信息，包括提供有關(guān)公司的財(cái)務(wù)狀況、流動(dòng)性和償付能力的資料等，并且確保這些信息的及時(shí)性與客觀性、充分性與完整性以及真實(shí)性與準(zhǔn)確性”。良好的公司治理結(jié)構(gòu)是管理層誠(chéng)實(shí)盡責(zé)的內(nèi)在保障，管理層要不遺余力的改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，并將其作為我國(guó)制定MD A考慮的重要內(nèi)容。
（四）加快MD A信息審計(jì)制度的建設(shè)
中國(guó)目前對(duì)MD A信息不需要經(jīng)過(guò)由具有證券期貨相關(guān)業(yè)務(wù)資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所審核，加上MD A文字信息的靈活性，留給上市公司自由發(fā)揮的余地很大，使得管理層對(duì)MD A信息披露的操縱空間要比財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)信息的操縱空間大。事實(shí)上管理層可以自愿披露下一年度盈利預(yù)測(cè)等信息，但需要會(huì)計(jì)師事務(wù)所對(duì)上市公司提供類似“審計(jì)意見(jiàn)”的評(píng)價(jià)意見(jiàn)。因?yàn)樽鳛槭袌?chǎng)中介機(jī)構(gòu)，公共會(huì)計(jì)師對(duì)公司盈利預(yù)測(cè)信息出具的評(píng)價(jià)意見(jiàn)實(shí)際上為投資者提供了某種形式的認(rèn)證與幫助，他們具有普通投資者所不具備的會(huì)計(jì)專業(yè)知識(shí)。
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