東亞地區(qū) 貨幣國際化 區(qū)域金融合作 一、東亞地區(qū)國家貨幣國際化的益處及成本
?。ㄒ唬┴泿艊H化的益處至少體現(xiàn)為以下方面
1、發(fā)行國在國際貿(mào)易中可以規(guī)避匯率風(fēng)險。國內(nèi)貸款方（金融機(jī)構(gòu)和公司）用本國貨幣借貸，可以避免收支平衡表中幣種錯配。如，1997-1998年亞洲金融危機(jī)對宏觀經(jīng)濟(jì)的沖擊通過銀行部門的收支平衡表惡化被進(jìn)一步放大。也有爭論認(rèn)為，由于金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展，貨幣國際化規(guī)避匯率風(fēng)險的益處被弱化了。
2、貨幣發(fā)行國可以征收鑄幣稅。近期，有學(xué)者以各國中央銀行持有的外匯儲備代替其持有的國際化貨幣進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，持有外匯儲備份額受到國家經(jīng)濟(jì)規(guī)模、通脹率、匯率波動程度等因素影響，但相關(guān)性并非表現(xiàn)為線性，這為系統(tǒng)外部性理論提供了現(xiàn)實依據(jù)。對新興市場經(jīng)濟(jì)體而言這個益處并不顯著。
3、國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)可以在外部競爭中取得競爭優(yōu)勢。據(jù)預(yù)測，如果以本幣發(fā)行的金融資產(chǎn)可自由兌換為外幣，國際金融中介會向國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)提供更多的業(yè)務(wù)發(fā)展機(jī)會。因此，一些政策制定者認(rèn)為對貨幣的運用可以推進(jìn)國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的改革。
4、一些新興市場經(jīng)濟(jì)體認(rèn)為在本土建立區(qū)域性金融中心有必要使其貨幣國際化。如韓國追求貨幣國際化旨在建立國際金融中心，但貨幣國際化對金融中心的建立并不一定是必要條件，比如國際金融中心建在了倫敦，而沒有建在法蘭克?；虬屠?。新加坡的實踐也證實貨幣國際化不是建立金融中心的必要條件。自20世紀(jì)60年代以來，新加坡政府出臺了專門的條例和稅收條款支持外資銀行發(fā)展離岸外幣存款業(yè)務(wù)。同時取消了對善意資本項下交易的所有制度限制，使之與國際慣例接軌，從而促進(jìn)了亞洲美元市場的形成。為了從根本上保護(hù)新加坡元不受外部投機(jī)性資金攻擊，新加坡政府將匯率作為基本政策工具，限制新加坡元的國際化使用。其非國際化政策的核心是限制對非居民發(fā)放本幣貸款，并限制居民將本幣貸款用于國外，該項政策一直沿用至20世紀(jì)90年代末。目前，貨幣非國際化政策僅對擴(kuò)大使用信貸手段進(jìn)行新加坡元投機(jī)以及對本幣外流數(shù)量進(jìn)行限制。
?。ǘ┴泿艊H化成本也顯而易見
1、需取消對資本賬戶交易的限制，解除對國內(nèi)金融體系的管制。從現(xiàn)實來看，新興市場經(jīng)濟(jì)體逐步推進(jìn)資本賬戶自由化，對于區(qū)分邊際收益與國際化成本具有重要意義，成本不會太大。理論上講，資本賬戶自由化能提高資本配置效率、深化資本市場、穩(wěn)定長期消費、降低消費風(fēng)險。但是，近期的實證研究并沒有發(fā)現(xiàn)資本自由化帶來的實際好處。相反，很多研究指出，資本流動急劇逆轉(zhuǎn)會加大宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控的難度。
2、貨幣國際化需要培育離岸市場，因此可能加大新興市場經(jīng)濟(jì)體的匯率波動。與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)狀況看似無關(guān)的沖擊可能會改變外部對本幣的需求，從而導(dǎo)致匯率波動。但也有人認(rèn)為，通過拓寬外匯市場，貨幣國際化可以促進(jìn)匯率實現(xiàn)穩(wěn)定。隨著外匯市場深化，多元化資金渠道會維持外匯市場上本幣總需求和總供給的穩(wěn)定，因此交易單方行為不會對匯率產(chǎn)生顯著影響。
3、在國外投資者大量持有本幣金融工具的情況下，可能增加新興市場經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對貨幣危機(jī)的脆弱性。如果遇到市場流動性緊縮，國外投資者會被迫拋售該國本幣資產(chǎn)，導(dǎo)致貨幣貶值和國內(nèi)資產(chǎn)價值縮水，反過來加劇市場拋售行為，形成惡性循環(huán)。貨幣國際化也為投資者提供了更多的貨幣投機(jī)工具。國外投資者通過發(fā)行本幣金融債券有意舉債，或持有本幣短期頭寸，然后在外匯市場上賣出，導(dǎo)致本幣貶值，而當(dāng)匯率進(jìn)一步貶值時，國外投資者又通過降低債券價值獲取巨額利潤。
4、貨幣外需增加會加大本國貨幣當(dāng)局對貨幣政策把握的復(fù)雜程度。若不考慮本幣的外部供給，貨幣當(dāng)局便不能將國內(nèi)貨幣供給量控制在目標(biāo)水平，這是德國和日本貨幣當(dāng)局在貨幣國際化決策時最為關(guān)注的問題之一。也有反駁觀點認(rèn)為，將通脹作為貨幣政策目標(biāo)的框架下，貨幣當(dāng)局的操作目標(biāo)是利率而不是貨幣存量，由于貨幣存量是內(nèi)生因素，只要貨幣當(dāng)局控制了目標(biāo)利率，額外的貨幣需求對貨幣當(dāng)局自動調(diào)整貨幣供給不會帶來太大問題。
經(jīng)常賬戶和資本賬戶可自由兌換、匯率自由浮動雖然是貨幣國際化的前提，但不能保證該貨幣在國際范圍內(nèi)廣泛使用。除中國外的東亞新興市場經(jīng)濟(jì)體在全球國際貿(mào)易中所占份額較小，因此促進(jìn)本國貨幣國際化使用的最有效途徑就是在金融中介方面占有更重要的地位。對于東亞新興市場經(jīng)濟(jì)體來說，必須認(rèn)同經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)及體制改革的必要性，并為貨幣國際化的實施設(shè)定時間表。
二、貨幣國際化、區(qū)域金融合作及貨幣一體化
?。ㄒ唬┴泿艊H化和東亞金融市場一體化
1997-1998年危機(jī)后，大多數(shù)東亞國家部分出于抵御外部沖擊的考慮，部分出于來自外部的壓力，均加快了深化金融自由化改革及金融市場對外開放的步伐。同時，也加強了對金融機(jī)構(gòu)的穩(wěn)健性監(jiān)管，提升其綜合管理及風(fēng)險管理能力。1997-1998年的金融危機(jī)成為東亞地區(qū)建立區(qū)域危機(jī)防護(hù)系統(tǒng)以及推動金融市場和貨幣一體化的催化劑。基于這樣的改革，《亞洲債券市場發(fā)展倡議》及《清邁協(xié)議》兩個制度化的區(qū)域協(xié)議相繼出臺，旨在通過融合東亞各個國家的國內(nèi)金融市場，促進(jìn)以銀行為基礎(chǔ)的金融體系多元化發(fā)展，建立廣泛的、暢通的區(qū)域性債券市場。而建立區(qū)域性的金融市場基礎(chǔ)設(shè)施受到統(tǒng)一的法規(guī)條例、國內(nèi)清算體系、市場準(zhǔn)則、評級標(biāo)準(zhǔn)、會計和審計準(zhǔn)則以及跨國債券息票稅收減免等政策的支持。因此，如果缺少區(qū)域清算體系、信貸擔(dān)保機(jī)構(gòu)、對沖機(jī)制、區(qū)域信貸評級機(jī)構(gòu)等金融市場基礎(chǔ)設(shè)施，僅靠貨幣國際化也無法有效推動。很多東亞國家都致力于建立區(qū)域性的金融中心，但并非擁有國際化貨幣的國家就能成功地建立金融中心。以市場為導(dǎo)向、有效推動金融自由化和金融市場開放、擁有成熟的金融基礎(chǔ)設(shè)施的國家會嶄露頭角，成為亞洲債券及其他金融工具的交易中心。
?。ǘ┴泿艊H化及東亞貨幣一體化
《亞洲債券市場發(fā)展倡議》及《清邁協(xié)議》旨在維護(hù)成員國之間雙邊匯率穩(wěn)定，但與匯率機(jī)制，或名正言順的經(jīng)濟(jì)貨幣聯(lián)盟不同，二者均沒有直接推動貨幣合作?？梢哉f，亞洲國家都在治其表征，而非除其病根，即貨幣自身的不穩(wěn)定。
東亞國家對貨幣合作重拾興趣的原因與此次危機(jī)的教訓(xùn)有關(guān)。其一，衡量一國外匯儲備規(guī)模在危機(jī)中是否充足是困難的。格林斯潘-圭多蒂-費雪規(guī)則指出一國外匯儲備規(guī)模等同于短期外債規(guī)模的說法欠妥，因為沒有將國外股權(quán)投資考慮在內(nèi)。當(dāng)一國被認(rèn)為易于受到投機(jī)性攻擊時，國外投資者可能會拋售其持有的長期債券，國內(nèi)居民也有可能從銀行提取存款兌換成儲備貨幣。在這種困境下，多大的外匯儲備規(guī)模也不足以滿足投機(jī)需求。其二，儲備貨幣供給方國家享有額外特權(quán)。美國次貸危機(jī)蔓延致使全球美元流動性嚴(yán)重緊縮，國際金融中介破產(chǎn)退出。盡管美聯(lián)儲積極為金融體系注入美元，但是在全球經(jīng)濟(jì)高度不確定以及市場和政府都缺乏信心的情況下，全球美元投資重新流回美國，投資于美國國債更加劇了全球流動性短缺矛盾。由于東亞國家貨幣未達(dá)到作為儲備貨幣的要求，無法通過發(fā)行貨幣彌補美元短缺，即使日元最接近國際交易貨幣，也無法用于彌補美元流動性短缺。
金融危機(jī)周期性發(fā)作，使得建立一個全球性的最后貸款人成為國際金融體系改革的首要任務(wù)，確保新興市場經(jīng)濟(jì)體金融機(jī)構(gòu)與儲備貨幣發(fā)行國金融機(jī)構(gòu)可能處在平等的競爭地位。為了解決這個問題，一個理智和實用的策略就是在東盟+3國區(qū)域內(nèi)建立貨幣聯(lián)盟，此次金融危機(jī)為建立東亞區(qū)域性貨幣聯(lián)盟帶來了機(jī)遇。然而，回顧歐洲貨幣一體化進(jìn)程，使用區(qū)域統(tǒng)一貨幣的過程會十分周折，當(dāng)經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)時，或許建立貨幣聯(lián)盟的興趣會被逐漸減弱。
