【作 者】
文 唯1，鄭明貴2（教授），楊瑞成1
【作者單位】
1.江西理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，江西贛州 341000；2.江西理工大學(xué)礦業(yè)貿(mào)易與投資研究中心，江西贛州 341000
【摘 要】
【摘要】財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的主要風(fēng)險(xiǎn)因素，直接影響并購(gòu)活動(dòng)的成敗，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小又受到多方因素的影響。結(jié)合礦山項(xiàng)目并購(gòu)的特點(diǎn)，本文從融資風(fēng)險(xiǎn)、估值風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面出發(fā)，采用GA-AHP法確定了各評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重，將物元理論與云理論結(jié)合，利用Matlab軟件計(jì)算出各個(gè)指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度，構(gòu)建了基于GA-AHP和云物元理論的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型，并以我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦區(qū)某礦山項(xiàng)目為例進(jìn)行案例分析。研究結(jié)果與實(shí)際較為符合，可為礦山項(xiàng)目并購(gòu)提供相關(guān)的決策依據(jù)。
【關(guān)鍵詞】海外礦山并購(gòu)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；遺傳層次分析；云物元；風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)
【中圖分類號(hào)】F113.2 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1004-0994（2016）21-0097-6礦產(chǎn)資源是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展及城鎮(zhèn)化進(jìn)程的推進(jìn)，礦產(chǎn)資源消耗量急劇增加，國(guó)內(nèi)礦產(chǎn)資源早已供不應(yīng)求，海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)勢(shì)在必行。礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)不僅是企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模和增強(qiáng)實(shí)力的有效方式，更是進(jìn)行資源整合、提高資源利用率的有效途徑。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2009 ~ 2014年我國(guó)海外礦業(yè)并購(gòu)共計(jì) 91 筆，總計(jì)金額達(dá)319億美元。過(guò)去10年我國(guó)總共完成了礦業(yè)并購(gòu)交易369筆，交易總金額超過(guò)500億美元。僅2009年，我國(guó)礦業(yè)并購(gòu)交易額達(dá)161億美元，占全球交易總額的27%，比2005年增長(zhǎng)了近7倍（王鳳麗，2009）。然而，自1990年以來(lái)，我國(guó)海外礦業(yè)項(xiàng)目并購(gòu)中有80%以上以失敗告終。因此，面對(duì)我國(guó)礦業(yè)企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略的不斷深入而并購(gòu)成功率極低的現(xiàn)狀，科學(xué)評(píng)價(jià)海外礦業(yè)并購(gòu)的各類風(fēng)險(xiǎn)意義重大，而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是其中典型的風(fēng)險(xiǎn)因素之一。綜上可知，科學(xué)評(píng)價(jià)海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于我國(guó)礦業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)、突破我國(guó)礦產(chǎn)資源瓶頸有較大的現(xiàn)實(shí)意義。
一、文獻(xiàn)回顧
（一）海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法的研究
在海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法的研究方面，F(xiàn)itzpatrick （1932）首次運(yùn)用單變量模型評(píng)價(jià)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，建立了企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，驗(yàn)證了“股東權(quán)益/負(fù)債”指標(biāo)和“凈利率/股東權(quán)益”指標(biāo)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。Odour和Sharda（1990）首次將BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用于企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警中，并對(duì)Altman（1968）建立的Z模型進(jìn)行了檢驗(yàn)和對(duì)比，發(fā)現(xiàn)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型能更有效地預(yù)測(cè)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
杜群陽(yáng)（2010）運(yùn)用CAPM模型對(duì)海外并購(gòu)的短期風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效進(jìn)行了評(píng)價(jià)，運(yùn)用財(cái)務(wù)指標(biāo)法對(duì)長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效進(jìn)行了評(píng)價(jià)。劉文華（2011）從企業(yè)并購(gòu)的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)出發(fā)，構(gòu)建了企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，并運(yùn)用AHP法和模糊綜合法對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià)。宋維佳（2011）基于CAPM模型和Z值模型，構(gòu)建了我國(guó)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)績(jī)效和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型，并以8家礦業(yè)上市公司為樣本進(jìn)行了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。
在GA-AHP和云物元理論的研究方面，李飛（2011）運(yùn)用GA-AHP法確定了互通式立交公路建設(shè)評(píng)價(jià)體系的指標(biāo)權(quán)重，并評(píng)價(jià)了不同建設(shè)方案的優(yōu)劣。王訓(xùn)洪（2015）運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算出礦場(chǎng)爆破效果評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的指標(biāo)權(quán)重，并評(píng)價(jià)了不同礦場(chǎng)的爆破效果。何志勇（2010）構(gòu)建了基于技術(shù)獲取目標(biāo)的海外并購(gòu)文化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的云物元模型，并通過(guò)實(shí)例分析驗(yàn)證了該模型的有效性。江輝（2014）構(gòu)建了基于云物元理論的風(fēng)電場(chǎng)電能質(zhì)量評(píng)價(jià)模型，并結(jié)合實(shí)際數(shù)據(jù)評(píng)價(jià)了風(fēng)電場(chǎng)的電能質(zhì)量。
（二）建模指標(biāo)的選擇
在海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的識(shí)別和選取方面， Josipa（1997）以1975 ~ 1992年間日本企業(yè)在美國(guó)的860宗并購(gòu)案樣本，驗(yàn)證了匯率因素對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響，說(shuō)明了本幣匯率的波動(dòng)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中價(jià)值評(píng)估方面的影響。Gunter（2001）基于知識(shí)傳遞、組織學(xué)習(xí)的視角，對(duì)1966 ~ 1994年荷蘭企業(yè)共1349起并購(gòu)案例進(jìn)行了實(shí)證研究，論證了并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)績(jī)效的積極影響。
李宏英（2005）對(duì)企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要成因進(jìn)行了分析，認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)、杠桿收購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和融資風(fēng)險(xiǎn)，并從這四個(gè)方面選取指標(biāo)構(gòu)建財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。趙保國(guó)（2008）認(rèn)為，企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于并購(gòu)開(kāi)始和并購(gòu)后的資金配置狀況，并從項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估、融資策略和支付策略三個(gè)角度選取二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)，對(duì)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)并提出對(duì)策。董紀(jì)昌（2010）從償債能力、盈利能力、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力和成長(zhǎng)能力四個(gè)層面，構(gòu)建了包含資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率等十四個(gè)指標(biāo)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系，對(duì)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了預(yù)警研究。周運(yùn)蘭（2014）將企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)劃分為并購(gòu)前期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)交易執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)后整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)階段，并就每個(gè)階段選取了相應(yīng)的評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)我國(guó)央企海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
在現(xiàn)有的企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)研究方面，針對(duì)礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)性研究較少；在評(píng)價(jià)指標(biāo)體系方面，較少考慮到礦業(yè)項(xiàng)目的自身特點(diǎn)；在評(píng)價(jià)方法上也存在較大局限性，較多的是使用德?tīng)柗品?、模糊綜合法、回歸分析法等，定量分析不足且忽略了風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)邊界劃分的模糊性問(wèn)題。針對(duì)現(xiàn)有研究的不足，本文對(duì)礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行系統(tǒng)性研究，基于GA-AHP和云物元方法構(gòu)建出具有礦業(yè)項(xiàng)目特點(diǎn)的海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，彌補(bǔ)了以往以定性分析為主的不足。
二、海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建
（一）風(fēng)險(xiǎn)因素的識(shí)別
從資源型企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)決策的類型出發(fā)，海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要包含以下四個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)因素：
1. 融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)是指在項(xiàng)目并購(gòu)過(guò)程中與資金來(lái)源和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，體現(xiàn)了企業(yè)籌集資金的能力，也是并購(gòu)是否能順利實(shí)施的直接影響因素。主要涉及能否及時(shí)獲得足夠資金、融資手段及資本結(jié)構(gòu)能否適應(yīng)企業(yè)實(shí)際情況等。力求以最低的資金成本和最合理的資金來(lái)源來(lái)獲得最高的投資收益。本文從融資環(huán)境視角出發(fā)，選取了融資法律風(fēng)險(xiǎn)、融資難易程度以及融資政策風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
2. 目標(biāo)項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)。估值風(fēng)險(xiǎn)又稱為定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，是指對(duì)被并購(gòu)項(xiàng)目估值不當(dāng)?shù)目赡苄?。?duì)目標(biāo)項(xiàng)目?jī)r(jià)值估計(jì)不當(dāng)，會(huì)給并購(gòu)方帶來(lái)較大的經(jīng)濟(jì)損失。因此，科學(xué)、合理地評(píng)估目標(biāo)項(xiàng)目?jī)r(jià)值是海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)成功的關(guān)鍵。本文結(jié)合礦山項(xiàng)目估值的主要影響因素，選取了礦產(chǎn)資源潛力、物價(jià)水平和礦石品位三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
3. 支付風(fēng)險(xiǎn)。支付風(fēng)險(xiǎn)主要是指與支付成本、資金流動(dòng)性有關(guān)的資金使用風(fēng)險(xiǎn)。不同的支付方式可能帶來(lái)不同的支付風(fēng)險(xiǎn)和支付成本，其最終表現(xiàn)為支付成本過(guò)高或支付結(jié)構(gòu)不合理，使整個(gè)項(xiàng)目并購(gòu)過(guò)程資金壓力過(guò)大，導(dǎo)致并購(gòu)失敗。本文從支付的資金成本視角出發(fā)，選取了匯率和利率兩個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
4. 財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)是指實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后，由于財(cái)務(wù)費(fèi)用、財(cái)務(wù)管理體制和財(cái)務(wù)人員等方面的協(xié)調(diào)不力和差異化管理，導(dǎo)致并購(gòu)失敗的可能性。對(duì)礦山項(xiàng)目海外并購(gòu)而言，資源稅費(fèi)和勞動(dòng)力價(jià)格的高低對(duì)項(xiàng)目并購(gòu)成敗的影響重大，是并購(gòu)后期財(cái)務(wù)整合重要的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。故本文選取了勞動(dòng)力成本和稅費(fèi)兩個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
（二）評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建
在綜合李宏英（2005）、趙保國(guó)（2008）、董紀(jì)昌（2010）、周運(yùn)蘭（2014）等學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，本文依據(jù)指標(biāo)體系設(shè)計(jì)的科學(xué)性、系統(tǒng)性、可度量性和互補(bǔ)性等原則，建立了包含四個(gè)一級(jí)指標(biāo)、十個(gè)二級(jí)指標(biāo)的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，見(jiàn)表1。
三、基于GA-AHP和云物元的海外礦山并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型
（一）遺傳層次分析法（GA-AHP）的基本理論
GA-AHP法是模擬智能過(guò)程的優(yōu)化選擇方法，是將遺傳算法與層次分析法有機(jī)結(jié)合，利用遺傳算法對(duì)層次分析法進(jìn)行優(yōu)化，以根據(jù)指標(biāo)體系建立的判斷矩陣為種群，通過(guò)選擇、雜交、變異等遺傳操作算子，多點(diǎn)、多路徑地搜索出一致性最高的判斷矩陣，再計(jì)算出其指標(biāo)權(quán)重，有效地解決了傳統(tǒng)AHP法一致性檢驗(yàn)的被動(dòng)性問(wèn)題。
1. 判斷矩陣的構(gòu)建。根據(jù)所構(gòu)建的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，按照9分位比率進(jìn)行兩兩對(duì)比，構(gòu)建出判斷矩陣B。
2. 權(quán)重的確定。設(shè)判斷矩陣B中各評(píng)價(jià)指標(biāo)權(quán)值為wk（k=1，2，…，n），并滿足wk>0，[k=1nwk=1]。依據(jù)一致性判斷矩陣的基本原理有：
[bij=wiwj]，（i，j=1，2，…，n） （1）
由上式可推出：[i=1nj=1nbijwj-wi=0] （2）
依據(jù)判斷矩陣一致性指標(biāo)值的計(jì)算原理，式（2）左邊取值越小，則說(shuō)明判斷矩陣B的一致性程度就越高，當(dāng)取值為零時(shí)判斷矩陣為完全一致性矩陣。故一致性檢驗(yàn)問(wèn)題可轉(zhuǎn)化為如下約束條件下的規(guī)劃問(wèn)題：
[minCIFn=i=1nj=1nbij-win2] [s.t.wt>0t=1,2⋯nt=1nwt=1] （3）
其中：CIF（n）為一致性函數(shù)；wi為權(quán)重（即優(yōu)化變量）。
由上式可知，該問(wèn)題為非線性優(yōu)化的復(fù)雜問(wèn)題，采用常規(guī)方式無(wú)法解決，故采用Matlab編程，結(jié)合Matlab遺傳算法工具箱來(lái)解決該問(wèn)題。當(dāng)CIF（n）<0.1時(shí)，一致性檢驗(yàn)通過(guò)。
（二）云物元基本理論
1. 云模型基本理論。云模型是通過(guò)數(shù)字特征來(lái)描述的，云的數(shù)字特征用期望（Ex）、熵（En）及超熵（He）來(lái)表示，三者將事物的模糊性和隨機(jī)性聯(lián)系起來(lái)，形成了定性概念和定量指標(biāo)之間的模糊函數(shù)。期望值（Ex）表示云的對(duì)稱軸位置，代表定性概念。熵（En）用來(lái)衡量定性概念不確定性的大小，熵越大，模糊性就越大。超熵（He）體現(xiàn)熵的不確定性，超熵越大，各云滴隸屬度隨機(jī)性就越大。當(dāng)云滿足“3En”規(guī)則時(shí)稱為正態(tài)云，論域U中對(duì)定性概念[A]有大約99.74%的云滴位于區(qū)間［Ex-3En，Ex+3En］。
2. 物元基本理論。
（1）物元的概念。物元理論中事物的名稱用N表示，c是N的特征個(gè)數(shù)，特征量值為v，將事物的名稱、特征及量值進(jìn)行有序組合就構(gòu)成了R=（N，c，v），R是物元理論中形容事物的基本單位，稱為物元。n維物元表示如下：
式中：R為多維物元；Ri=（N，ci，vi），i=（1，2，…，n）為R的分物元。
（2）經(jīng)典域和節(jié)域。分物元Ri中ci的取值范圍稱為經(jīng)典域，即各指標(biāo)量值對(duì)應(yīng)的評(píng)價(jià)等級(jí)的取值范圍；n維物元R的所有分物元Ri中ci的總?cè)≈捣秶Q為結(jié)域，即為全部評(píng)價(jià)等級(jí)的量值范圍。
3. 云物元模型。
（1）云物元的定義。在物元模型中，v是一個(gè)精確的數(shù)值，但在實(shí)際并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)中，v是具有模糊性和隨機(jī)性的變量。云物元模型的基本原理就是將物元模型中劃分風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)區(qū)間界限的確定數(shù)值v用云模型來(lái)替代，將其轉(zhuǎn)換為具有模糊性和隨機(jī)性的變量，表達(dá)式如下：
（2）將區(qū)間數(shù)值轉(zhuǎn)換成云模型。不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)通常采用不同的數(shù)值區(qū)間來(lái)表示，但由于相同的指標(biāo)值可能隸屬于不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，不同的指標(biāo)值對(duì)各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度也不同，故可采用指標(biāo)近似法將數(shù)值區(qū)間轉(zhuǎn)換成云數(shù)據(jù)，即把各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)區(qū)間看成一個(gè)雙約束指標(biāo)［Cmin，Cmax］，用區(qū)間的中值代表Ex。為適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)邊界模糊性特征，按正態(tài)云的“3En”規(guī)則取隸屬度為0.5作為分界來(lái)求出En，即：
Ex=[cmin+cmax2] （4）
En=[cmax-cmin2.3548] （5）
He的取值可以依據(jù)實(shí)際狀況做出相應(yīng)的調(diào)整，取值越小，隸屬度的隨機(jī)性就越小，可比性越高，邊界劃分越清晰，但遺漏的邊界觀測(cè)點(diǎn)越多；取值越大，隸屬度的隨機(jī)性就越大，可比性越差，邊界處劃分就越不清晰。
（3）云物元隸屬度函數(shù)。通過(guò)隸屬度函數(shù)可以將待評(píng)價(jià)物元和各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)間的隸屬關(guān)系進(jìn)行量化。通過(guò)隸屬度函數(shù)可將確定性數(shù)值換成云物元隸屬度，步驟如下：①云的數(shù)字特征為（Exi，Eni，Hei）；②產(chǎn)生一個(gè)均值為En、標(biāo)準(zhǔn)差為He的正態(tài)隨機(jī)數(shù)En；③令該確定數(shù)值x為云滴，計(jì)算云滴x對(duì)該等級(jí)云的隸屬度μ（x），計(jì)算公式如下：
μ（x）=exp （6）
4. 基于云物元的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型。具體步驟如下：
（1）評(píng)價(jià)指標(biāo)的分級(jí)。將各個(gè)二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)分級(jí)量化至區(qū)間（0，1），各指標(biāo)分級(jí)依據(jù)世界銀行、加拿大Fraser研究所等機(jī)構(gòu)公布的相關(guān)數(shù)據(jù)并結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行劃分。分級(jí)結(jié)果見(jiàn)表2。（2）指標(biāo)量化值的確定及風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的劃分。根據(jù)評(píng)價(jià)指標(biāo)分級(jí)及分值（表2）和各國(guó)二級(jí)指標(biāo)的實(shí)際狀況，確定各個(gè)國(guó)家的二級(jí)指標(biāo)量化值。將風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)劃分為5個(gè)區(qū)間，依次為低、較低、一般、較高和高，海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的劃分結(jié)果見(jiàn)表3。
（3）待評(píng)價(jià)物元的構(gòu)建及經(jīng)典域和節(jié)域的確定。依據(jù)海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為待評(píng)價(jià)目標(biāo)層物元，各一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)作為待評(píng)價(jià)指標(biāo)層物元。各待評(píng)價(jià)的指標(biāo)層物元可表示為：
式中：Ii為待評(píng)價(jià)的一級(jí)指標(biāo)層物元；Iip是Ii所對(duì)應(yīng)的p個(gè)二級(jí)指標(biāo)；vip是Iip所對(duì)應(yīng)的量值。
根據(jù)經(jīng)典域和節(jié)域的定義，得到低風(fēng)險(xiǎn)、較低風(fēng)險(xiǎn)、一般風(fēng)險(xiǎn)、較高風(fēng)險(xiǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)典域分別為（0，0.2）、（0.2，0.4）、（0.4，0.6）、（0.6，0.8）、（0.8，1）。節(jié)域范圍為（0，1）。
（4）云模型的構(gòu)建。依據(jù)式（4）和（5）求得Ex和En，通過(guò)Matlab軟件編程，取隸屬度為0.5，當(dāng)He分別取0.005、0.007、0.009時(shí)，五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬云如下圖：
分析隸屬云情況后取He=0.007，為了將各等級(jí)云完整地展現(xiàn)出來(lái)，云圖的取值從-0.2 ~ 1.2，實(shí)際云圖是0 ~ 1之間的部分。云物元模型的數(shù)字特征表示如下：
其中，R0表示各待評(píng)價(jià)物元，ui （i=1，…，5）為5個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，Iin為第i個(gè)待評(píng)價(jià)層物元對(duì)應(yīng)的第n個(gè)二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。
（5）各二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)值對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度的確定。將各二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)值視作一個(gè)云滴，運(yùn)用式（6）計(jì)算其對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度（該人工計(jì)算復(fù)雜，故采用Matlab編程進(jìn)行計(jì)算）。
（6）各級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度的確定。一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度依據(jù)其二級(jí)指標(biāo)對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度加權(quán)得到，計(jì)算公式如下：
μj（Ri）= ωipμj（Iip） （7）
其中：μj（Ri）表示第i個(gè)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度；ωip指該二級(jí)指標(biāo)對(duì)于第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)層物元的相對(duì)權(quán)重；μj（Iip）為第i個(gè)指標(biāo)層物元的第p個(gè)二級(jí)指標(biāo)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度。
目標(biāo)層物元（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度是用各待評(píng)價(jià)一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度通過(guò)同樣的加權(quán)方法求出的，計(jì)算公式如下：
μj（R）= ωiμj（Ri） （8）
其中：μj（R）為目標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度；ωi為第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)對(duì)總目標(biāo)的相對(duì)權(quán)重；μj（Ri）為第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度。
（7）物元風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的評(píng)定。依據(jù)最大隸屬度原則確定各物元所屬的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。即：
μj（R）=max μj（R） （9）
則物元R屬于風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j。
四、模型的應(yīng)用
以我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦區(qū)鐵礦山項(xiàng)目為例，運(yùn)用所建模型進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。
（一）指標(biāo)權(quán)重的確定
1. 判斷矩陣的構(gòu)建。依據(jù)表1構(gòu)建的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，結(jié)合礦山項(xiàng)目實(shí)際特征和調(diào)查情況，構(gòu)建一級(jí)和二級(jí)指標(biāo)判斷矩陣如下所示：
2. 指標(biāo)權(quán)重計(jì)算。運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算指標(biāo)權(quán)重：首先，打開(kāi)Matlab操作界面編程構(gòu)造M文件并保存；其次，打開(kāi)遺傳算法工具箱，設(shè)置種群類型、種群大小、精度類型、變異算子等遺傳參數(shù)；最后，運(yùn)用遺傳算法工具箱進(jìn)行權(quán)重計(jì)算。計(jì)算結(jié)果如表4。
（二）二級(jí)指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)值的確定
依據(jù)表1所建立的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系和表2的分級(jí)規(guī)則，結(jié)合澳大利亞以及該礦山項(xiàng)目的實(shí)際情況，確定二級(jí)指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)值，結(jié)果如表5所示。
（三）風(fēng)險(xiǎn)值隸屬度的確定
將各二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)值視作一個(gè)云滴，運(yùn)用公式（6）計(jì)算其對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度。由云理論可知，隸屬度是服從某正態(tài)分布的隨機(jī)數(shù)，故其隸屬度具有輕微的波動(dòng)性，但不影響云的整體特征。利用Matlab編程，試驗(yàn)1003次，取其中位數(shù)作為云滴對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度，得到各二級(jí)指標(biāo)值對(duì)五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度，如表6所示。
（四）風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的計(jì)算
1. 確定評(píng)價(jià)物元。依據(jù)所設(shè)計(jì)的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，設(shè)計(jì)評(píng)價(jià)物元如下：
[R1=I1 I11 0.1 I12 0.1 I13 0.1] [R2=I2 I21 0.5 I22 0.2 I23 0.3]
[R3=I3I310.5I320.4] [R4=I4I411.0I420.6]3. 一級(jí)指標(biāo)層物元風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。依據(jù)表7和表4中二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的權(quán)重，運(yùn)用式（7）確定各一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)關(guān)于各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度。
計(jì)算并整理上述計(jì)算結(jié)果，如表8所示。
4. 目標(biāo)層物元（財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。依據(jù)表8和表4，運(yùn)用式（8）確定總風(fēng)險(xiǎn)關(guān)于各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度。
綜上可知，并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦山項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為低。
五、結(jié)論
首先，本文分析識(shí)別了海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要影響因素，歸納其風(fēng)險(xiǎn)主要包括融資風(fēng)險(xiǎn)、目標(biāo)項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面，并從這四方面選取了十個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)，構(gòu)建了海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。
其次，構(gòu)建了基于GA-AHP法和云物元理論的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型。運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)權(quán)重，克服了傳統(tǒng)AHP法一致性檢驗(yàn)的被動(dòng)性問(wèn)題，使指標(biāo)賦權(quán)更具科學(xué)性和客觀性；采用云物元模型結(jié)合Matlab軟件計(jì)算各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度，有效解決了風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)劃分的模糊性問(wèn)題，定量評(píng)估了各風(fēng)險(xiǎn)因素所處的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。
最后，運(yùn)用所建立的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型評(píng)價(jià)了我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞礦山項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，評(píng)價(jià)結(jié)果顯示：融資風(fēng)險(xiǎn)低，項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)較低，支付風(fēng)險(xiǎn)一般，財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)高，項(xiàng)目并購(gòu)綜合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于低水平，但應(yīng)注意勞動(dòng)力成本和稅費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)兩大極端風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。評(píng)價(jià)結(jié)果和實(shí)際相符，對(duì)類似風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)具有較好的借鑒意義。
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