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海外礦山并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型的構(gòu)建及應(yīng)用

【作  者】
文 唯1,鄭明貴2(教授),楊瑞成1

【作者單位】
1.江西理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,江西贛州 341000;2.江西理工大學(xué)礦業(yè)貿(mào)易與投資研究中心,江西贛州 341000

【摘  要】


【摘要】財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的主要風(fēng)險(xiǎn)因素,直接影響并購(gòu)活動(dòng)的成敗,而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小又受到多方因素的影響。結(jié)合礦山項(xiàng)目并購(gòu)的特點(diǎn),本文從融資風(fēng)險(xiǎn)、估值風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)、整合風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面出發(fā),采用GA-AHP法確定了各評(píng)價(jià)指標(biāo)的權(quán)重,將物元理論與云理論結(jié)合,利用Matlab軟件計(jì)算出各個(gè)指標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度,構(gòu)建了基于GA-AHP和云物元理論的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型,并以我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦區(qū)某礦山項(xiàng)目為例進(jìn)行案例分析。研究結(jié)果與實(shí)際較為符合,可為礦山項(xiàng)目并購(gòu)提供相關(guān)的決策依據(jù)。
【關(guān)鍵詞】海外礦山并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);遺傳層次分析;云物元;風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)
【中圖分類號(hào)】F113.2 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 【文章編號(hào)】1004-0994(2016)21-0097-6礦產(chǎn)資源是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ),隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展及城鎮(zhèn)化進(jìn)程的推進(jìn),礦產(chǎn)資源消耗量急劇增加,國(guó)內(nèi)礦產(chǎn)資源早已供不應(yīng)求,海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)勢(shì)在必行。礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)不僅是企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模和增強(qiáng)實(shí)力的有效方式,更是進(jìn)行資源整合、提高資源利用率的有效途徑。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì),2009 ~ 2014年我國(guó)海外礦業(yè)并購(gòu)共計(jì) 91 筆,總計(jì)金額達(dá)319億美元。過(guò)去10年我國(guó)總共完成了礦業(yè)并購(gòu)交易369筆,交易總金額超過(guò)500億美元。僅2009年,我國(guó)礦業(yè)并購(gòu)交易額達(dá)161億美元,占全球交易總額的27%,比2005年增長(zhǎng)了近7倍(王鳳麗,2009)。然而,自1990年以來(lái),我國(guó)海外礦業(yè)項(xiàng)目并購(gòu)中有80%以上以失敗告終。因此,面對(duì)我國(guó)礦業(yè)企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略的不斷深入而并購(gòu)成功率極低的現(xiàn)狀,科學(xué)評(píng)價(jià)海外礦業(yè)并購(gòu)的各類風(fēng)險(xiǎn)意義重大,而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是其中典型的風(fēng)險(xiǎn)因素之一。綜上可知,科學(xué)評(píng)價(jià)海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),對(duì)于我國(guó)礦業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)、突破我國(guó)礦產(chǎn)資源瓶頸有較大的現(xiàn)實(shí)意義。
一、文獻(xiàn)回顧
(一)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法的研究
在海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法的研究方面,F(xiàn)itzpatrick (1932)首次運(yùn)用單變量模型評(píng)價(jià)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),建立了企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng),驗(yàn)證了“股東權(quán)益/負(fù)債”指標(biāo)和“凈利率/股東權(quán)益”指標(biāo)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響。Odour和Sharda(1990)首次將BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用于企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警中,并對(duì)Altman(1968)建立的Z模型進(jìn)行了檢驗(yàn)和對(duì)比,發(fā)現(xiàn)神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型能更有效地預(yù)測(cè)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
杜群陽(yáng)(2010)運(yùn)用CAPM模型對(duì)海外并購(gòu)的短期風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效進(jìn)行了評(píng)價(jià),運(yùn)用財(cái)務(wù)指標(biāo)法對(duì)長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)和績(jī)效進(jìn)行了評(píng)價(jià)。劉文華(2011)從企業(yè)并購(gòu)的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)出發(fā),構(gòu)建了企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,并運(yùn)用AHP法和模糊綜合法對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià)。宋維佳(2011)基于CAPM模型和Z值模型,構(gòu)建了我國(guó)礦業(yè)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)績(jī)效和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型,并以8家礦業(yè)上市公司為樣本進(jìn)行了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。
在GA-AHP和云物元理論的研究方面,李飛(2011)運(yùn)用GA-AHP法確定了互通式立交公路建設(shè)評(píng)價(jià)體系的指標(biāo)權(quán)重,并評(píng)價(jià)了不同建設(shè)方案的優(yōu)劣。王訓(xùn)洪(2015)運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算出礦場(chǎng)爆破效果評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的指標(biāo)權(quán)重,并評(píng)價(jià)了不同礦場(chǎng)的爆破效果。何志勇(2010)構(gòu)建了基于技術(shù)獲取目標(biāo)的海外并購(gòu)文化風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的云物元模型,并通過(guò)實(shí)例分析驗(yàn)證了該模型的有效性。江輝(2014)構(gòu)建了基于云物元理論的風(fēng)電場(chǎng)電能質(zhì)量評(píng)價(jià)模型,并結(jié)合實(shí)際數(shù)據(jù)評(píng)價(jià)了風(fēng)電場(chǎng)的電能質(zhì)量。
(二)建模指標(biāo)的選擇
在海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)的識(shí)別和選取方面, Josipa(1997)以1975 ~ 1992年間日本企業(yè)在美國(guó)的860宗并購(gòu)案樣本,驗(yàn)證了匯率因素對(duì)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響,說(shuō)明了本幣匯率的波動(dòng)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中價(jià)值評(píng)估方面的影響。Gunter(2001)基于知識(shí)傳遞、組織學(xué)習(xí)的視角,對(duì)1966 ~ 1994年荷蘭企業(yè)共1349起并購(gòu)案例進(jìn)行了實(shí)證研究,論證了并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)績(jī)效的積極影響。
李宏英(2005)對(duì)企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要成因進(jìn)行了分析,認(rèn)為企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自目標(biāo)企業(yè)估值風(fēng)險(xiǎn)、杠桿收購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和融資風(fēng)險(xiǎn),并從這四個(gè)方面選取指標(biāo)構(gòu)建財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。趙保國(guó)(2008)認(rèn)為,企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)源于并購(gòu)開(kāi)始和并購(gòu)后的資金配置狀況,并從項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估、融資策略和支付策略三個(gè)角度選取二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo),對(duì)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)并提出對(duì)策。董紀(jì)昌(2010)從償債能力、盈利能力、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)能力和成長(zhǎng)能力四個(gè)層面,構(gòu)建了包含資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率等十四個(gè)指標(biāo)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系,對(duì)企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了預(yù)警研究。周運(yùn)蘭(2014)將企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)劃分為并購(gòu)前期的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)交易執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、并購(gòu)后整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)階段,并就每個(gè)階段選取了相應(yīng)的評(píng)價(jià)指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)我國(guó)央企海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
在現(xiàn)有的企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)研究方面,針對(duì)礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的系統(tǒng)性研究較少;在評(píng)價(jià)指標(biāo)體系方面,較少考慮到礦業(yè)項(xiàng)目的自身特點(diǎn);在評(píng)價(jià)方法上也存在較大局限性,較多的是使用德?tīng)柗品?、模糊綜合法、回歸分析法等,定量分析不足且忽略了風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)邊界劃分的模糊性問(wèn)題。針對(duì)現(xiàn)有研究的不足,本文對(duì)礦業(yè)企業(yè)海外并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行系統(tǒng)性研究,基于GA-AHP和云物元方法構(gòu)建出具有礦業(yè)項(xiàng)目特點(diǎn)的海外并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,彌補(bǔ)了以往以定性分析為主的不足。
二、海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建
(一)風(fēng)險(xiǎn)因素的識(shí)別
從資源型企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)決策的類型出發(fā),海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要包含以下四個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn)因素:
1. 融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)是指在項(xiàng)目并購(gòu)過(guò)程中與資金來(lái)源和資本結(jié)構(gòu)有關(guān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),體現(xiàn)了企業(yè)籌集資金的能力,也是并購(gòu)是否能順利實(shí)施的直接影響因素。主要涉及能否及時(shí)獲得足夠資金、融資手段及資本結(jié)構(gòu)能否適應(yīng)企業(yè)實(shí)際情況等。力求以最低的資金成本和最合理的資金來(lái)源來(lái)獲得最高的投資收益。本文從融資環(huán)境視角出發(fā),選取了融資法律風(fēng)險(xiǎn)、融資難易程度以及融資政策風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
2. 目標(biāo)項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)。估值風(fēng)險(xiǎn)又稱為定價(jià)風(fēng)險(xiǎn),是指對(duì)被并購(gòu)項(xiàng)目估值不當(dāng)?shù)目赡苄?。?duì)目標(biāo)項(xiàng)目?jī)r(jià)值估計(jì)不當(dāng),會(huì)給并購(gòu)方帶來(lái)較大的經(jīng)濟(jì)損失。因此,科學(xué)、合理地評(píng)估目標(biāo)項(xiàng)目?jī)r(jià)值是海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)成功的關(guān)鍵。本文結(jié)合礦山項(xiàng)目估值的主要影響因素,選取了礦產(chǎn)資源潛力、物價(jià)水平和礦石品位三個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
3. 支付風(fēng)險(xiǎn)。支付風(fēng)險(xiǎn)主要是指與支付成本、資金流動(dòng)性有關(guān)的資金使用風(fēng)險(xiǎn)。不同的支付方式可能帶來(lái)不同的支付風(fēng)險(xiǎn)和支付成本,其最終表現(xiàn)為支付成本過(guò)高或支付結(jié)構(gòu)不合理,使整個(gè)項(xiàng)目并購(gòu)過(guò)程資金壓力過(guò)大,導(dǎo)致并購(gòu)失敗。本文從支付的資金成本視角出發(fā),選取了匯率和利率兩個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
4. 財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)是指實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后,由于財(cái)務(wù)費(fèi)用、財(cái)務(wù)管理體制和財(cái)務(wù)人員等方面的協(xié)調(diào)不力和差異化管理,導(dǎo)致并購(gòu)失敗的可能性。對(duì)礦山項(xiàng)目海外并購(gòu)而言,資源稅費(fèi)和勞動(dòng)力價(jià)格的高低對(duì)項(xiàng)目并購(gòu)成敗的影響重大,是并購(gòu)后期財(cái)務(wù)整合重要的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源。故本文選取了勞動(dòng)力成本和稅費(fèi)兩個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)。
(二)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的構(gòu)建
在綜合李宏英(2005)、趙保國(guó)(2008)、董紀(jì)昌(2010)、周運(yùn)蘭(2014)等學(xué)者研究的基礎(chǔ)上,本文依據(jù)指標(biāo)體系設(shè)計(jì)的科學(xué)性、系統(tǒng)性、可度量性和互補(bǔ)性等原則,建立了包含四個(gè)一級(jí)指標(biāo)、十個(gè)二級(jí)指標(biāo)的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,見(jiàn)表1。





















三、基于GA-AHP和云物元的海外礦山并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型
(一)遺傳層次分析法(GA-AHP)的基本理論
GA-AHP法是模擬智能過(guò)程的優(yōu)化選擇方法,是將遺傳算法與層次分析法有機(jī)結(jié)合,利用遺傳算法對(duì)層次分析法進(jìn)行優(yōu)化,以根據(jù)指標(biāo)體系建立的判斷矩陣為種群,通過(guò)選擇、雜交、變異等遺傳操作算子,多點(diǎn)、多路徑地搜索出一致性最高的判斷矩陣,再計(jì)算出其指標(biāo)權(quán)重,有效地解決了傳統(tǒng)AHP法一致性檢驗(yàn)的被動(dòng)性問(wèn)題。
1. 判斷矩陣的構(gòu)建。根據(jù)所構(gòu)建的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,按照9分位比率進(jìn)行兩兩對(duì)比,構(gòu)建出判斷矩陣B。
2. 權(quán)重的確定。設(shè)判斷矩陣B中各評(píng)價(jià)指標(biāo)權(quán)值為wk(k=1,2,…,n),并滿足wk>0,[k=1nwk=1]。依據(jù)一致性判斷矩陣的基本原理有:
[bij=wiwj],(i,j=1,2,…,n) (1)
由上式可推出:[i=1nj=1nbijwj-wi=0] (2)
依據(jù)判斷矩陣一致性指標(biāo)值的計(jì)算原理,式(2)左邊取值越小,則說(shuō)明判斷矩陣B的一致性程度就越高,當(dāng)取值為零時(shí)判斷矩陣為完全一致性矩陣。故一致性檢驗(yàn)問(wèn)題可轉(zhuǎn)化為如下約束條件下的規(guī)劃問(wèn)題:
[minCIFn=i=1nj=1nbij-win2] [s.t.wt>0t=1,2⋯nt=1nwt=1] (3)
其中:CIF(n)為一致性函數(shù);wi為權(quán)重(即優(yōu)化變量)。
由上式可知,該問(wèn)題為非線性優(yōu)化的復(fù)雜問(wèn)題,采用常規(guī)方式無(wú)法解決,故采用Matlab編程,結(jié)合Matlab遺傳算法工具箱來(lái)解決該問(wèn)題。當(dāng)CIF(n)<0.1時(shí),一致性檢驗(yàn)通過(guò)。
(二)云物元基本理論
1. 云模型基本理論。云模型是通過(guò)數(shù)字特征來(lái)描述的,云的數(shù)字特征用期望(Ex)、熵(En)及超熵(He)來(lái)表示,三者將事物的模糊性和隨機(jī)性聯(lián)系起來(lái),形成了定性概念和定量指標(biāo)之間的模糊函數(shù)。期望值(Ex)表示云的對(duì)稱軸位置,代表定性概念。熵(En)用來(lái)衡量定性概念不確定性的大小,熵越大,模糊性就越大。超熵(He)體現(xiàn)熵的不確定性,超熵越大,各云滴隸屬度隨機(jī)性就越大。當(dāng)云滿足“3En”規(guī)則時(shí)稱為正態(tài)云,論域U中對(duì)定性概念[A]有大約99.74%的云滴位于區(qū)間[Ex-3En,Ex+3En]。
2. 物元基本理論。
(1)物元的概念。物元理論中事物的名稱用N表示,c是N的特征個(gè)數(shù),特征量值為v,將事物的名稱、特征及量值進(jìn)行有序組合就構(gòu)成了R=(N,c,v),R是物元理論中形容事物的基本單位,稱為物元。n維物元表示如下:




式中:R為多維物元;Ri=(N,ci,vi),i=(1,2,…,n)為R的分物元。
(2)經(jīng)典域和節(jié)域。分物元Ri中ci的取值范圍稱為經(jīng)典域,即各指標(biāo)量值對(duì)應(yīng)的評(píng)價(jià)等級(jí)的取值范圍;n維物元R的所有分物元Ri中ci的總?cè)≈捣秶Q為結(jié)域,即為全部評(píng)價(jià)等級(jí)的量值范圍。
3. 云物元模型。
(1)云物元的定義。在物元模型中,v是一個(gè)精確的數(shù)值,但在實(shí)際并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)中,v是具有模糊性和隨機(jī)性的變量。云物元模型的基本原理就是將物元模型中劃分風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)區(qū)間界限的確定數(shù)值v用云模型來(lái)替代,將其轉(zhuǎn)換為具有模糊性和隨機(jī)性的變量,表達(dá)式如下:





(2)將區(qū)間數(shù)值轉(zhuǎn)換成云模型。不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)通常采用不同的數(shù)值區(qū)間來(lái)表示,但由于相同的指標(biāo)值可能隸屬于不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí),不同的指標(biāo)值對(duì)各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度也不同,故可采用指標(biāo)近似法將數(shù)值區(qū)間轉(zhuǎn)換成云數(shù)據(jù),即把各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)區(qū)間看成一個(gè)雙約束指標(biāo)[Cmin,Cmax],用區(qū)間的中值代表Ex。為適應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)邊界模糊性特征,按正態(tài)云的“3En”規(guī)則取隸屬度為0.5作為分界來(lái)求出En,即:
Ex=[cmin+cmax2] (4)
En=[cmax-cmin2.3548] (5)
He的取值可以依據(jù)實(shí)際狀況做出相應(yīng)的調(diào)整,取值越小,隸屬度的隨機(jī)性就越小,可比性越高,邊界劃分越清晰,但遺漏的邊界觀測(cè)點(diǎn)越多;取值越大,隸屬度的隨機(jī)性就越大,可比性越差,邊界處劃分就越不清晰。
(3)云物元隸屬度函數(shù)。通過(guò)隸屬度函數(shù)可以將待評(píng)價(jià)物元和各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)間的隸屬關(guān)系進(jìn)行量化。通過(guò)隸屬度函數(shù)可將確定性數(shù)值換成云物元隸屬度,步驟如下:①云的數(shù)字特征為(Exi,Eni,Hei);②產(chǎn)生一個(gè)均值為En、標(biāo)準(zhǔn)差為He的正態(tài)隨機(jī)數(shù)En;③令該確定數(shù)值x為云滴,計(jì)算云滴x對(duì)該等級(jí)云的隸屬度μ(x),計(jì)算公式如下:
μ(x)=exp (6)
4. 基于云物元的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型。具體步驟如下:
(1)評(píng)價(jià)指標(biāo)的分級(jí)。將各個(gè)二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)分級(jí)量化至區(qū)間(0,1),各指標(biāo)分級(jí)依據(jù)世界銀行、加拿大Fraser研究所等機(jī)構(gòu)公布的相關(guān)數(shù)據(jù)并結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行劃分。分級(jí)結(jié)果見(jiàn)表2。(2)指標(biāo)量化值的確定及風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的劃分。根據(jù)評(píng)價(jià)指標(biāo)分級(jí)及分值(表2)和各國(guó)二級(jí)指標(biāo)的實(shí)際狀況,確定各個(gè)國(guó)家的二級(jí)指標(biāo)量化值。將風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)劃分為5個(gè)區(qū)間,依次為低、較低、一般、較高和高,海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的劃分結(jié)果見(jiàn)表3。



(3)待評(píng)價(jià)物元的構(gòu)建及經(jīng)典域和節(jié)域的確定。依據(jù)海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)作為待評(píng)價(jià)目標(biāo)層物元,各一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)作為待評(píng)價(jià)指標(biāo)層物元。各待評(píng)價(jià)的指標(biāo)層物元可表示為:




式中:Ii為待評(píng)價(jià)的一級(jí)指標(biāo)層物元;Iip是Ii所對(duì)應(yīng)的p個(gè)二級(jí)指標(biāo);vip是Iip所對(duì)應(yīng)的量值。
根據(jù)經(jīng)典域和節(jié)域的定義,得到低風(fēng)險(xiǎn)、較低風(fēng)險(xiǎn)、一般風(fēng)險(xiǎn)、較高風(fēng)險(xiǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)典域分別為(0,0.2)、(0.2,0.4)、(0.4,0.6)、(0.6,0.8)、(0.8,1)。節(jié)域范圍為(0,1)。
(4)云模型的構(gòu)建。依據(jù)式(4)和(5)求得Ex和En,通過(guò)Matlab軟件編程,取隸屬度為0.5,當(dāng)He分別取0.005、0.007、0.009時(shí),五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬云如下圖:
分析隸屬云情況后取He=0.007,為了將各等級(jí)云完整地展現(xiàn)出來(lái),云圖的取值從-0.2 ~ 1.2,實(shí)際云圖是0 ~ 1之間的部分。云物元模型的數(shù)字特征表示如下:








其中,R0表示各待評(píng)價(jià)物元,ui (i=1,…,5)為5個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí),Iin為第i個(gè)待評(píng)價(jià)層物元對(duì)應(yīng)的第n個(gè)二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。
(5)各二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)值對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度的確定。將各二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)值視作一個(gè)云滴,運(yùn)用式(6)計(jì)算其對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度(該人工計(jì)算復(fù)雜,故采用Matlab編程進(jìn)行計(jì)算)。
(6)各級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)隸屬度的確定。一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度依據(jù)其二級(jí)指標(biāo)對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度加權(quán)得到,計(jì)算公式如下:
μj(Ri)= ωipμj(Iip) (7)
其中:μj(Ri)表示第i個(gè)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度;ωip指該二級(jí)指標(biāo)對(duì)于第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)層物元的相對(duì)權(quán)重;μj(Iip)為第i個(gè)指標(biāo)層物元的第p個(gè)二級(jí)指標(biāo)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度。
目標(biāo)層物元(財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn))對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度是用各待評(píng)價(jià)一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度通過(guò)同樣的加權(quán)方法求出的,計(jì)算公式如下:
μj(R)= ωiμj(Ri) (8)
其中:μj(R)為目標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度;ωi為第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)對(duì)總目標(biāo)的相對(duì)權(quán)重;μj(Ri)為第i個(gè)一級(jí)指標(biāo)層物元對(duì)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j的隸屬度。
(7)物元風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的評(píng)定。依據(jù)最大隸屬度原則確定各物元所屬的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。即:
μj(R)=max μj(R) (9)

則物元R屬于風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)j。
四、模型的應(yīng)用
以我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦區(qū)鐵礦山項(xiàng)目為例,運(yùn)用所建模型進(jìn)行財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。
(一)指標(biāo)權(quán)重的確定
1. 判斷矩陣的構(gòu)建。依據(jù)表1構(gòu)建的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,結(jié)合礦山項(xiàng)目實(shí)際特征和調(diào)查情況,構(gòu)建一級(jí)和二級(jí)指標(biāo)判斷矩陣如下所示:







2. 指標(biāo)權(quán)重計(jì)算。運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算指標(biāo)權(quán)重:首先,打開(kāi)Matlab操作界面編程構(gòu)造M文件并保存;其次,打開(kāi)遺傳算法工具箱,設(shè)置種群類型、種群大小、精度類型、變異算子等遺傳參數(shù);最后,運(yùn)用遺傳算法工具箱進(jìn)行權(quán)重計(jì)算。計(jì)算結(jié)果如表4。









(二)二級(jí)指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)值的確定
依據(jù)表1所建立的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系和表2的分級(jí)規(guī)則,結(jié)合澳大利亞以及該礦山項(xiàng)目的實(shí)際情況,確定二級(jí)指標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)值,結(jié)果如表5所示。
(三)風(fēng)險(xiǎn)值隸屬度的確定
將各二級(jí)指標(biāo)評(píng)價(jià)值視作一個(gè)云滴,運(yùn)用公式(6)計(jì)算其對(duì)各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度。由云理論可知,隸屬度是服從某正態(tài)分布的隨機(jī)數(shù),故其隸屬度具有輕微的波動(dòng)性,但不影響云的整體特征。利用Matlab編程,試驗(yàn)1003次,取其中位數(shù)作為云滴對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度,得到各二級(jí)指標(biāo)值對(duì)五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)云的隸屬度,如表6所示。













(四)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的計(jì)算
1. 確定評(píng)價(jià)物元。依據(jù)所設(shè)計(jì)的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系,設(shè)計(jì)評(píng)價(jià)物元如下:
[R1=I1 I11 0.1 I12 0.1 I13 0.1] [R2=I2 I21 0.5 I22 0.2 I23 0.3]
[R3=I3I310.5I320.4] [R4=I4I411.0I420.6]3. 一級(jí)指標(biāo)層物元風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。依據(jù)表7和表4中二級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的權(quán)重,運(yùn)用式(7)確定各一級(jí)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)關(guān)于各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度。


















計(jì)算并整理上述計(jì)算結(jié)果,如表8所示。







4. 目標(biāo)層物元(財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn))風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。依據(jù)表8和表4,運(yùn)用式(8)確定總風(fēng)險(xiǎn)關(guān)于各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度。










綜上可知,并購(gòu)澳大利亞哈默斯利礦山項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)為低。
五、結(jié)論
首先,本文分析識(shí)別了海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要影響因素,歸納其風(fēng)險(xiǎn)主要包括融資風(fēng)險(xiǎn)、目標(biāo)項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)以及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面,并從這四方面選取了十個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo),構(gòu)建了海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系。
其次,構(gòu)建了基于GA-AHP法和云物元理論的海外礦山項(xiàng)目并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型。運(yùn)用GA-AHP法計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)權(quán)重,克服了傳統(tǒng)AHP法一致性檢驗(yàn)的被動(dòng)性問(wèn)題,使指標(biāo)賦權(quán)更具科學(xué)性和客觀性;采用云物元模型結(jié)合Matlab軟件計(jì)算各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的隸屬度,有效解決了風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)劃分的模糊性問(wèn)題,定量評(píng)估了各風(fēng)險(xiǎn)因素所處的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)。
最后,運(yùn)用所建立的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)模型評(píng)價(jià)了我國(guó)某鋼鐵集團(tuán)并購(gòu)澳大利亞礦山項(xiàng)目的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),評(píng)價(jià)結(jié)果顯示:融資風(fēng)險(xiǎn)低,項(xiàng)目估值風(fēng)險(xiǎn)較低,支付風(fēng)險(xiǎn)一般,財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)高,項(xiàng)目并購(gòu)綜合財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于低水平,但應(yīng)注意勞動(dòng)力成本和稅費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)兩大極端風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)。評(píng)價(jià)結(jié)果和實(shí)際相符,對(duì)類似風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)價(jià)具有較好的借鑒意義。

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