至2006年，我國(guó)股權(quán)分置改革基本完成，所取得的成就令世界矚目。自2007年起，我國(guó)證券市場(chǎng)已經(jīng)邁入后股權(quán)分置時(shí)代。當(dāng)非流通股股東成為流通股股東之后，伴隨著上市公司高管激勵(lì)機(jī)制轉(zhuǎn)變等過(guò)程，上市公司報(bào)表粉飾的動(dòng)機(jī)將更加強(qiáng)烈。于是，加強(qiáng)對(duì)上市公司在后股權(quán)分置時(shí)代報(bào)表粉飾新動(dòng)向的研究，對(duì)于提高證券監(jiān)管水平，防范審計(jì)失敗，以及促使上市公司警鐘長(zhǎng)鳴等方面，都極具現(xiàn)實(shí)意義。
股票期權(quán)：誘發(fā)會(huì)計(jì)機(jī)會(huì)主義
后股權(quán)分置時(shí)代，我國(guó)上市公司的激勵(lì)機(jī)制如果過(guò)分依賴(lài)于股票期權(quán)，高管人員就有可能利用報(bào)表粉飾，調(diào)節(jié)利潤(rùn)的金額和報(bào)告時(shí)機(jī)，通過(guò)虛高的股價(jià)實(shí)現(xiàn)財(cái)富的不公平分配、轉(zhuǎn)移和輸送
后股權(quán)分置時(shí)代的一個(gè)重要衍生品是股權(quán)激勵(lì)。
2006年初，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試行），規(guī)定已完成股權(quán)分置改革的上市公司，可實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，建立健全激勵(lì)與約束機(jī)制。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前有幾十家上市公司發(fā)布了股權(quán)激勵(lì)方案。可以預(yù)計(jì)，以股價(jià)表現(xiàn)為基礎(chǔ)的股票期權(quán)，將與以資歷職務(wù)為基礎(chǔ)的年薪、以財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的獎(jiǎng)金、以服務(wù)年限為基礎(chǔ)的退休福利，一并成為上市公司薪酬體系的四大要素。
20世紀(jì)60年代以來(lái)，股票期權(quán)已成為美國(guó)上市公司高管人員的主要報(bào)酬方式，并不斷拉大高管人員與普通員工之間的報(bào)酬差距。股票期權(quán)曾一度被譽(yù)為美國(guó)激勵(lì)機(jī)制的創(chuàng)舉，甚至被稱(chēng)為“自公司制之后資本主義的第二次制度革命”，許多公司治理專(zhuān)家認(rèn)為這是有效解決委托代理問(wèn)題的利器。
客觀地說(shuō)，股票期權(quán)的推廣運(yùn)用，在美國(guó)上世紀(jì)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展中功不可沒(méi)。在多數(shù)情況下，這種激勵(lì)機(jī)制通過(guò)讓高管人員分享剩余收益，能夠有機(jī)地協(xié)調(diào)經(jīng)營(yíng)者與所有者之間的利益關(guān)系，激勵(lì)高管人員創(chuàng)造優(yōu)異的業(yè)績(jī)。
然而，股票期權(quán)的副作用卻是人們始料不及的。授予管理者股票期權(quán)的本意是讓他們關(guān)注企業(yè)長(zhǎng)期效益，但在整個(gè)股市狂想癥的籠罩下，每一年的增長(zhǎng)都可能相當(dāng)于過(guò)去若干年的努力，這種情況必然令股東和董事會(huì)過(guò)分迷信股票期權(quán)的激勵(lì)作用，減少對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督；而經(jīng)營(yíng)者本身也必然更加注重短期利益，尤其是當(dāng)股市短期表現(xiàn)和個(gè)人期權(quán)利益緊密掛鉤的時(shí)候。
也就是說(shuō)，股票期權(quán)可以是激勵(lì)源泉，但若缺乏強(qiáng)有力的約束機(jī)制，其背后蘊(yùn)涵的巨大利益驅(qū)動(dòng)，足以促使上市公司的高管人員采用激進(jìn)的會(huì)計(jì)政策，甚至成為報(bào)表粉飾的動(dòng)因。2002至2003年美國(guó)上市公司集中曝光的財(cái)務(wù)丑聞，很大程度上是由股票期權(quán)巨大的財(cái)富效應(yīng)所引發(fā)的。所以，我們認(rèn)為，在承認(rèn)股票期權(quán)激勵(lì)先進(jìn)性的同時(shí)，也必須正視股票期權(quán)潛在的負(fù)面影響；否則，以股票期權(quán)為核心的激勵(lì)機(jī)制將導(dǎo)致“薪酬—心愁—新仇”的悲劇。
首先，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制的廣泛運(yùn)用，不僅加大了高管人員與普通員工之間的報(bào)酬鴻溝，而且誘導(dǎo)少數(shù)上市公司的高管人員過(guò)分關(guān)注股票價(jià)格的波動(dòng)，甚至不惜采取激進(jìn)的會(huì)計(jì)政策以抬高股價(jià)。實(shí)行股票期權(quán)后，上市公司的股票即使發(fā)生微小的價(jià)格波動(dòng)，也會(huì)直接影響到高管人員所持股票期權(quán)的價(jià)值。面對(duì)這種財(cái)富效應(yīng)，高管人員有可能在行權(quán)前通過(guò)會(huì)計(jì)政策選擇，提前確認(rèn)收入、推遲確認(rèn)斟酌性支出如研究開(kāi)發(fā)、廣告促銷(xiāo)等費(fèi)用，精心調(diào)節(jié)行權(quán)前后的會(huì)計(jì)利潤(rùn)，在極端情況下，甚至訴諸于會(huì)計(jì)造假。
其次，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制有可能滋生“報(bào)喜不報(bào)憂(yōu)”的氛圍，使高管人員不能及時(shí)、如實(shí)地向投資者報(bào)告公司的經(jīng)營(yíng)狀況。如甲骨文（Oracle）公司的首席執(zhí)行官勞倫斯•愛(ài)利森（Laurence J.Ellison），在2001年行使股票期權(quán)賺取了7.06億美元后才準(zhǔn)許公司發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)警，從而備受投資者和監(jiān)管部門(mén)的質(zhì)疑和責(zé)難。
最后，股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制可能使董事會(huì)將太多時(shí)間精力耗費(fèi)在薪酬事務(wù)，忽略了對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)告系統(tǒng)真實(shí)性和可靠性的監(jiān)督。同樣是甲骨文公司，其董事會(huì)2001年度只召開(kāi)了5次會(huì)議外加3次書(shū)面批準(zhǔn)，而董事會(huì)下屬的薪酬委員會(huì)召開(kāi)的會(huì)議和書(shū)面批準(zhǔn)卻達(dá)到24次。董事會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告疏于監(jiān)督，客觀上助長(zhǎng)了一些高管人員偽造賬冊(cè)，掩蓋真相，通過(guò)股票期權(quán)牟取暴利?！ 」墒谐Ｒ?guī)發(fā)展：移花接木的溫床
在我國(guó)當(dāng)前股市超常規(guī)的增長(zhǎng)的情況下，應(yīng)當(dāng)尤其關(guān)注上市公司的盈利質(zhì)量；在炒股炒樓暴利的掩蓋下，投資者可能會(huì)誤判上市公司真實(shí)的盈利能力和發(fā)展前景；同時(shí)，后股權(quán)分置時(shí)代，大股東炒作自己股票可能變得更直接、更容易了
對(duì)于我國(guó)當(dāng)前股市超常規(guī)的增長(zhǎng)，我們認(rèn)為應(yīng)當(dāng)尤其關(guān)注上市公司的盈利質(zhì)量。在炒股炒樓暴利的掩蓋下，投資者可能會(huì)誤判上市公司真實(shí)的盈利能力和發(fā)展前景。
兩面針（600249）2007年初被宣布立案調(diào)查，媒體關(guān)注的是價(jià)值20億元的4000萬(wàn)股中信證券低價(jià)轉(zhuǎn)讓問(wèn)題。然而，從兩面針的財(cái)務(wù)報(bào)表可以看出，該公司2004年發(fā)行新股募集到巨額資金后，基本上都投入了股市，而自身的牙膏主業(yè)卻是虧損的；歪打正著的是，如今，這些投資給公司帶來(lái)了巨額收益。
實(shí)際上，樓市與股市的暴利可能誘使上市公司大量資金違規(guī)入市。盡管炒樓炒股都要經(jīng)過(guò)法定程序，并且因?yàn)槠渫稒C(jī)性，一般將其列為非經(jīng)常性損益；然而，一些公司為了掩飾其“不務(wù)正業(yè)”的投資行為，同時(shí)也為了粉飾其主業(yè)收益，很可能會(huì)效仿東方電子（詳見(jiàn)附文《東方電子：前車(chē)之鑒》）進(jìn)行真金白銀的作假，將炒樓炒股收益?zhèn)窝b成主營(yíng)收益。同時(shí)，不少上市公司的主業(yè)已儼然成為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)甚至是證券經(jīng)營(yíng)，而這類(lèi)上市公司的股票現(xiàn)在都是牛氣沖天，更有一些公司趁牛市將占用的上市公司資金偷偷摸摸地歸還了。.
股市超常規(guī)增長(zhǎng)還有一個(gè)原因是資產(chǎn)注入，包括整體上市和借殼上市。
資產(chǎn)注入使重組股行情如火如荼，但注入的這些所謂“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”，其穩(wěn)定性還優(yōu)待時(shí)間的檢驗(yàn)。在以前，房地產(chǎn)、證券、金融、保險(xiǎn)等資產(chǎn)不見(jiàn)得是好資產(chǎn)，如今都成了香餑餑?，F(xiàn)在一些上市公司大股東急著將這類(lèi)資產(chǎn)注入，很大程度上是希望借助目前證券市場(chǎng)對(duì)這類(lèi)“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的追逐和吹捧，獲得“事半功倍”的效應(yīng)：既可從注入資產(chǎn)獲取較高的對(duì)價(jià)，又可以通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)市盈率的放大作用獲取巨額的投資回報(bào)。
這種帶有濃厚功利主義色彩的沖動(dòng)式資產(chǎn)注入，盡管可在短期內(nèi)迅速抬升上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但也使上市公司面臨著更大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。一旦樓市股市的行情隨著宏觀經(jīng)濟(jì)周期的變化由升轉(zhuǎn)跌，持有大量房地產(chǎn)、證券等資產(chǎn)的上市公司，其業(yè)績(jī)將出現(xiàn)大幅下降，這反過(guò)來(lái)又加劇了樓市股市的下跌，甚至導(dǎo)致連鎖反應(yīng)。
與股權(quán)分置時(shí)代相比，后股權(quán)分置時(shí)代股東價(jià)值最大化就是市值最大化，以前大股東股權(quán)不能流通，大股東只能暗地里與莊家合作炒作自己股票，為股票炒作提供內(nèi)幕信息及信息發(fā)布支持，當(dāng)然主要是業(yè)績(jī)支持。后股權(quán)分置之后，大股東炒作自己股票更直接了、更容易了。臺(tái)灣經(jīng)驗(yàn)表明，有三分之一的個(gè)股有自己做莊之嫌。公司上市之后，公司不熱衷實(shí)業(yè)賺錢(qián)，而熱衷炒股賺錢(qián)，炒別人的股票沒(méi)有信息優(yōu)勢(shì)，炒自己股票有地利之便。后股權(quán)分置之后，股價(jià)會(huì)不會(huì)受到進(jìn)一步操縱還不得而知，但有一點(diǎn)是肯定的，大股東操縱業(yè)績(jī)的動(dòng)機(jī)將比股權(quán)分置時(shí)代強(qiáng)烈得多。
對(duì)此，某地證監(jiān)局局長(zhǎng)在一次會(huì)議上指出，股改后大股東成為最大的流通股股東，實(shí)施操縱市場(chǎng)行為的幕后主體將可能由原來(lái)的莊家而直接變成上市公司的大股東或?qū)嶋H控制人，他們利用其資金和信息優(yōu)勢(shì)更容易操縱市場(chǎng)和股價(jià)。經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳曉求也表示，操縱市場(chǎng)的主體現(xiàn)在發(fā)生了變化；過(guò)去是優(yōu)勢(shì)資金的擁有者和信息的擁有者聯(lián)合起來(lái)，現(xiàn)在就是上市公司的大股東，因?yàn)槠涔善笨闪魍?，而且在股?quán)分置改革的特殊時(shí)代，有豁免權(quán)，再加上有信息優(yōu)勢(shì)，此時(shí)原來(lái)兩個(gè)主體變成現(xiàn)在的一個(gè)。這些都需要我們警惕。同時(shí)，吳曉求認(rèn)為，作為機(jī)構(gòu)投資者而言，很難說(shuō)他是不是莊家，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)投資者只要符合信息披露規(guī)則和投資運(yùn)作規(guī)則就是合法的；至于機(jī)構(gòu)投資者多了之后會(huì)不會(huì)引起大的波動(dòng)，還有待于觀察。
金融創(chuàng)新：形成利益共同體
后股權(quán)分置時(shí)代，以認(rèn)股權(quán)證為代表的金融創(chuàng)新逐漸流行；伴隨金融創(chuàng)新而來(lái)的各類(lèi)衍生品是有價(jià)證券，通過(guò)發(fā)行此些衍生品可以為上下游廠商甚至是投資者、職工進(jìn)行利益輸送，從而降低發(fā)行人的費(fèi)用、提高發(fā)行人的收入
后股權(quán)分置時(shí)代還有一個(gè)特點(diǎn)，就是權(quán)證等金融創(chuàng)新的流行，其中最有代表性的是認(rèn)股權(quán)證。
認(rèn)股權(quán)證發(fā)行對(duì)象非常廣泛。假設(shè)認(rèn)股權(quán)證市價(jià)是5元，而發(fā)行價(jià)格是1元，這里就有4元的發(fā)行折價(jià)，如果將認(rèn)股權(quán)證發(fā)給上下游廠商，則廠商可以從認(rèn)購(gòu)權(quán)證獲取差價(jià)，并從中受益。如果再達(dá)成一個(gè)秘密“合作”協(xié)議，上游廠商折價(jià)供應(yīng)材料，下游廠商溢價(jià)購(gòu)進(jìn)廠品，則發(fā)行人主業(yè)的毛利率會(huì)得到提升，也直接導(dǎo)致每股收益的增加，而每股收益的增長(zhǎng)直接帶來(lái)股價(jià)的上漲，股價(jià)上漲又帶來(lái)認(rèn)股權(quán)證價(jià)格上揚(yáng)，這樣上下游廠商從認(rèn)股權(quán)證中獲利更豐，就可以給發(fā)行人更多的讓利，發(fā)行人的收益因此更上一層樓，如此良性循環(huán)，達(dá)到廠商及戰(zhàn)略投資者共贏目的，最終形成不利于證券市場(chǎng)健康發(fā)展的利益共同體?！ ∵@給人一個(gè)啟發(fā)，衍生品是有價(jià)證券，通過(guò)發(fā)行衍生品為上下游廠商甚至是投資者、職工進(jìn)行利益輸送，從而降低發(fā)行人的費(fèi)用、提高發(fā)行人的收入。一個(gè)最簡(jiǎn)單的例子，如果發(fā)行可轉(zhuǎn)債，票面利率是5%；但發(fā)行一般債務(wù)，票面利率可能就要6%甚至更多，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債的價(jià)值不但在于其固定收益回報(bào)，投資者還持有認(rèn)股權(quán)證，以認(rèn)股權(quán)來(lái)降低債券的利息費(fèi)用。
利用認(rèn)股權(quán)證操縱利潤(rùn)的典型案例當(dāng)屬美國(guó)在線（詳見(jiàn)附文《用認(rèn)股權(quán)證來(lái)操縱利潤(rùn)》）。該案例表明，為了使認(rèn)股權(quán)證升值，權(quán)證持有人有時(shí)可能訴諸于顯示公允的交易行為，為權(quán)證發(fā)行人輸送利潤(rùn)，從而營(yíng)造雙贏格局。然而，其本質(zhì)屬于典型的通過(guò)交易設(shè)計(jì)來(lái)操縱利潤(rùn)的伎倆。
非公開(kāi)發(fā)行：利益輸送合法化
后股權(quán)分置時(shí)代最令人擔(dān)心的，是發(fā)行人與發(fā)行對(duì)象之間的“共謀”現(xiàn)象，基于監(jiān)管水平和手段的限制，要發(fā)現(xiàn)此類(lèi)的利益輸送十分困難。比如，要小心戰(zhàn)略投資者背后可能隱藏的會(huì)計(jì)游戲，因?yàn)閼?zhàn)略投資者都是上下游公司，如供應(yīng)商、銷(xiāo)售商
定向增發(fā)是一個(gè)誘人的餡餅。
以中信證券為例，2006年6月中國(guó)人壽以每股9.29元獨(dú)攬中信證券5億股增發(fā)。如今，中信證券的股價(jià)已為53元左右，其賬面的市值收益率高達(dá)471%，46億的投資在不到一年內(nèi)帶來(lái)了219億元的收益。據(jù)測(cè)算，自去年以來(lái)，參與定向增發(fā)，包括上市公司大股東、基金公司、券商等在內(nèi)的各類(lèi)機(jī)構(gòu)共獲得的市值收益不下800億元，收益率大都達(dá)到100%。
目前定向增發(fā)主要有三種對(duì)象：控股股東、戰(zhàn)略投資者及財(cái)務(wù)投資者?，F(xiàn)在，盡管沒(méi)有戰(zhàn)略投資者配售了，但引進(jìn)戰(zhàn)略投資者方面，仍然是資本運(yùn)作高手的重頭戲。所以，我們要小心戰(zhàn)略投資者背后可能隱藏的會(huì)計(jì)游戲，因?yàn)閼?zhàn)略投資者都是上下游公司，如供應(yīng)商、銷(xiāo)售商。
我們這樣設(shè)想，某上市公司原來(lái)有凈資產(chǎn)20億元，引進(jìn)戰(zhàn)略投資者10億元，凈資產(chǎn)就變?yōu)?0億元；這些凈資產(chǎn)折成30億股，然后向股市發(fā)行30億股，每股10元，發(fā)行結(jié)束后，該上市公司凈資產(chǎn)為330億元；其中，總股本60億股，每股凈資產(chǎn)5.5元?？梢钥闯觯瑧?zhàn)略投資者1元錢(qián)的投入轉(zhuǎn)眼間就變成5.5元。當(dāng)然，世界上沒(méi)有這么便宜的事，我給了你幾十億的好處，你也總得貢獻(xiàn)一點(diǎn)吧，怎么貢獻(xiàn)呢？我們形成一個(gè)戰(zhàn)略聯(lián)盟（或者是戰(zhàn)略投資者吧）：你作為供應(yīng)商，保證供貨成本要低于市值10個(gè)百分點(diǎn)，你作為銷(xiāo)售商，保證進(jìn)貨成本高于市值10個(gè)百分點(diǎn)；這樣，我就凈得20個(gè)百分點(diǎn)的利潤(rùn)，如果我每年做出100億元的規(guī)模，我就能賺20億元。以如此驕人的業(yè)績(jī)，我保證可以繼續(xù)向股民以每股20元的價(jià)格再發(fā)行60億股，這1200億元的蛋糕可是很誘人的啊，上市公司不會(huì)虧待你們這些戰(zhàn)略投資者的!
可見(jiàn)，在利益相關(guān)方的“戰(zhàn)略投資者”式運(yùn)作下，只要有題材做掩護(hù)，有資金作支持，再差的公司也會(huì)包裝成另一個(gè)“東方電子”式的績(jī)優(yōu)股，這是后股權(quán)分置時(shí)代最可怕的財(cái)務(wù)陷阱之一。
目前證券市場(chǎng)及社會(huì)大眾更關(guān)注的是發(fā)行人向發(fā)行對(duì)象的利益輸送問(wèn)題，而忽視了發(fā)行對(duì)象反哺發(fā)行人問(wèn)題。不管發(fā)行對(duì)象是控股股東、戰(zhàn)略投資者還是財(cái)務(wù)投資者，發(fā)行對(duì)象最關(guān)注是股價(jià)攀升，不論是以資產(chǎn)還是以現(xiàn)金認(rèn)購(gòu)，發(fā)行人及發(fā)行對(duì)象都會(huì)意識(shí)到基本面的改善有助股價(jià)的拉升。
我們?cè)O(shè)想一下，持有證券公司股票的上市公司為了反哺證券公司，將大量資金存入證券炒股。證券公司不但從中賺取傭金，還可以通過(guò)各種方式要求返還利益給證券公司，如暗地里將大額資產(chǎn)委托給證券公司進(jìn)行理財(cái)，證券公司收取高于市場(chǎng)平均水平的管理費(fèi)。上市公司以利益輸送方式幫助證券公司做高業(yè)績(jī)也不是沒(méi)有好處的，因?yàn)樽C券公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在市盈率的作用下，必定帶來(lái)股價(jià)的上漲，持有其股份的上市公司據(jù)此可以獲得非常豐厚的投資收益。
后股權(quán)分置時(shí)代最令人擔(dān)心就是發(fā)行人與發(fā)行對(duì)象之間的“共謀”現(xiàn)象，基于監(jiān)管水平和監(jiān)管手段的限制，要發(fā)現(xiàn)類(lèi)似的利益輸送是十分困難的?！ ∪谫Y（不論是權(quán)益還是債務(wù)融資）中的利益輸送和利潤(rùn)操縱問(wèn)題一直困擾著監(jiān)管部門(mén)。以安然公司為例，安然向加拿大帝國(guó)商業(yè)銀行、摩根、花旗融資，這些頂級(jí)投行見(jiàn)利忘義，與安然簽下能源合同，以購(gòu)買(mǎi)安然能源名義將資金匯給安然，安然以貨款入賬。同樣地，這些定向增發(fā)的財(cái)務(wù)投資者在低價(jià)認(rèn)購(gòu)股票之后，再通過(guò)殼公司或其他方式將資金以購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品或勞務(wù)的名義間接匯入發(fā)行人賬戶(hù)，發(fā)行人將實(shí)質(zhì)是融資性現(xiàn)金流入記成經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入，并貸記收入或費(fèi)用，增加主營(yíng)收益。丑聞曝光后，截至目前有關(guān)安然案件的訴訟已使投資者獲得了大約70億美元的補(bǔ)償，其中加拿大帝國(guó)商業(yè)銀行、摩根大通和花旗集團(tuán)等機(jī)構(gòu)分別向投資者支付了大約20億美元的賠償金。如此頂級(jí)投行尚做這樣的伎倆，中國(guó)的券商和基金恐怕也難以抵擋利益誘惑而不合謀。這種雙向的利益輸送，目前在中國(guó)法律框架下猶如內(nèi)部交易及操縱股價(jià)，非常難以定性，甚至只能說(shuō)是一種敗德行為。
目前，定向增發(fā)的利益輸送問(wèn)題已引起市場(chǎng)及監(jiān)管層關(guān)注。某媒體2007年4月21日?qǐng)?bào)道稱(chēng)，定向增發(fā)將出新規(guī)則，孰高定價(jià)原則將斬?cái)嗬孑斔秃谑郑徊贿^(guò)，另一家媒體2007年4月26日又報(bào)道稱(chēng)，定向增發(fā)政策言變尚早。
并購(gòu)重組：“魔術(shù)”歸來(lái)？
后股權(quán)分置時(shí)代還有一個(gè)特點(diǎn)是并購(gòu)支付方式的轉(zhuǎn)變。
研究顯示，長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)上市公司在收購(gòu)資產(chǎn)或公司時(shí)，約80%是以現(xiàn)金作為收購(gòu)對(duì)價(jià)支付方式，其他方式則包括承擔(dān)債務(wù)、資產(chǎn)置換股權(quán)等。與此同時(shí)，上市公司獲得現(xiàn)金的途徑主要是增發(fā)、配股或銀行貸款、發(fā)行可轉(zhuǎn)債。這樣，不管用哪種方式，上市公司千辛萬(wàn)苦籌措來(lái)的寶貴現(xiàn)金往往一次性地、全部用于收購(gòu)一個(gè)公司，從而可能使其再次陷入資金緊張局面。因?yàn)?，上市公司一次增發(fā)、配股或可轉(zhuǎn)債和下一次增發(fā)、配股或可轉(zhuǎn)債的間隔時(shí)間往往較長(zhǎng)，使得獲得權(quán)益性資本的節(jié)奏太慢；而考慮到企業(yè)財(cái)務(wù)安全性，債務(wù)性融資通常都有一定的規(guī)模限制，不能任意擴(kuò)張。
股權(quán)分置問(wèn)題解決后，我們預(yù)計(jì)上市公司將更多地通過(guò)發(fā)行股份作為對(duì)外收購(gòu)資產(chǎn)的支付方式進(jìn)行擴(kuò)張。2006年8月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司收購(gòu)管理辦法》，并購(gòu)支付手段和財(cái)務(wù)安排將多樣化，即現(xiàn)金、股權(quán)、債權(quán)等多種手段的運(yùn)用，這為收購(gòu)兼并創(chuàng)造了良好條件，中國(guó)將迎來(lái)新一輪并購(gòu)高潮；并且，自2007年1月1日起上市公司開(kāi)始實(shí)施新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，新準(zhǔn)則規(guī)定同一控制下的合并應(yīng)當(dāng)采用權(quán)益結(jié)合法，非同一控制下的合并應(yīng)當(dāng)采用購(gòu)買(mǎi)法。
應(yīng)該說(shuō)，購(gòu)并重組不僅為企業(yè)提供了“制造盈利”機(jī)會(huì)，更給了一些上市公司以清洗報(bào)表的機(jī)會(huì)。于是，投資者不斷地看到每逢并購(gòu)重組之際，許多創(chuàng)造性的會(huì)計(jì)手法便紛紛登臺(tái)亮相；有時(shí)，上市公司的管理當(dāng)局甚至為了進(jìn)行利潤(rùn)操縱而刻意尋求合并或重組的機(jī)會(huì)。美國(guó)證監(jiān)會(huì)前主席1998年在紐約大學(xué)所作的“數(shù)字游戲”中，曾將美國(guó)上市公司利用收購(gòu)兼并進(jìn)行盈余操縱斥責(zé)為“并購(gòu)魔術(shù)”。
國(guó)內(nèi)外的經(jīng)驗(yàn)表明，企業(yè)合并不論是采用權(quán)益結(jié)合法還是購(gòu)買(mǎi)法，都可能導(dǎo)致上市公司在利益驅(qū)動(dòng)下進(jìn)行會(huì)計(jì)操縱。
購(gòu)買(mǎi)法下的會(huì)計(jì)操縱主要包括以下四種方法：
一是操縱正在進(jìn)行中的研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。
在確認(rèn)被購(gòu)買(mǎi)方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值時(shí)，要分別確認(rèn)被購(gòu)買(mǎi)方的資產(chǎn)、負(fù)債，根據(jù)無(wú)形資產(chǎn)準(zhǔn)則的規(guī)定，企業(yè)合并時(shí)，可以在購(gòu)買(mǎi)方賬上確認(rèn)“正在進(jìn)行中的研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目”，作為無(wú)形資產(chǎn)入賬。2002至2003年美國(guó)曝光的財(cái)務(wù)丑聞顯示，一些上市公司合并時(shí)往往先確認(rèn)巨額的“正在進(jìn)行中研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目”資產(chǎn)，然后以這些研究開(kāi)發(fā)項(xiàng)目不具技術(shù)可行性和商業(yè)運(yùn)用前景為由，一次性予以注銷(xiāo)，這樣可以在合并當(dāng)期確認(rèn)巨額的非經(jīng)常性支出，以減少合并后計(jì)提商譽(yù)減值的壓力?！ 《遣倏v重組準(zhǔn)備和預(yù)計(jì)負(fù)債。
根據(jù)或有事項(xiàng)準(zhǔn)則的規(guī)定，企業(yè)合并時(shí)，可以在購(gòu)買(mǎi)方賬上確認(rèn)“重組準(zhǔn)備”以及“預(yù)計(jì)負(fù)債”等或有負(fù)債，負(fù)債增加意味著被購(gòu)買(mǎi)方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)減少，也就是商譽(yù)的增加，由于負(fù)債轉(zhuǎn)回可以增加以后年度利潤(rùn)，而商譽(yù)減值計(jì)提主觀性較強(qiáng)，美國(guó)的一些公司大量使用“重組準(zhǔn)備”等甜蜜罐準(zhǔn)備，在以后年度轉(zhuǎn)回，或?qū)⒑喜⒑蟊徊①?gòu)企業(yè)發(fā)生的日常經(jīng)營(yíng)費(fèi)用沖減合并時(shí)蓄意多計(jì)提的重組準(zhǔn)備和預(yù)計(jì)負(fù)債，以此增加并購(gòu)買(mǎi)后整個(gè)企業(yè)集團(tuán)對(duì)外報(bào)告的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。
三是操縱商譽(yù)和資產(chǎn)減值。
根據(jù)資產(chǎn)減值準(zhǔn)則的規(guī)定，商譽(yù)不再定期攤銷(xiāo)，而應(yīng)定期進(jìn)行減值測(cè)試，由于商譽(yù)減值計(jì)提非常有彈性，可提可不提，所以準(zhǔn)則規(guī)定商譽(yù)減值測(cè)試不得轉(zhuǎn)回；但是，購(gòu)買(mǎi)方在分配合并成本時(shí)，可以將商譽(yù)抬高，虛減資產(chǎn)或虛增負(fù)債，虛減資產(chǎn)或虛增負(fù)債會(huì)形成秘密準(zhǔn)備，等到以后期間釋放，可以說(shuō)并購(gòu)會(huì)計(jì)魔法中，商譽(yù)是魔頭。此外，美國(guó)的一些上市公司還經(jīng)常在企業(yè)合并中濫用資產(chǎn)減值。在合并判斷即將完成時(shí)，購(gòu)買(mǎi)方往往以“穩(wěn)健主義”和清產(chǎn)核資本為由，要求被購(gòu)買(mǎi)方大肆計(jì)提資產(chǎn)減值，從而減少并購(gòu)后需要結(jié)轉(zhuǎn)的銷(xiāo)售成本、需要計(jì)提的固定資產(chǎn)折舊和無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)。
四是操縱收入和費(fèi)用確認(rèn)時(shí)點(diǎn)。
在購(gòu)買(mǎi)法下，被并購(gòu)企業(yè)購(gòu)買(mǎi)日后的收入、成本費(fèi)用和利潤(rùn)才可并入購(gòu)買(mǎi)方的報(bào)表。這意味著，購(gòu)買(mǎi)日前被并購(gòu)企業(yè)報(bào)告再多的利潤(rùn)也與購(gòu)買(mǎi)方無(wú)關(guān)。同樣地，購(gòu)買(mǎi)日前被并購(gòu)企業(yè)報(bào)表上體現(xiàn)再多的虧損，也不會(huì)影響到購(gòu)買(mǎi)方的業(yè)績(jī)。因此，不少美國(guó)上市公司在并購(gòu)談判即將完成之際，要求被并購(gòu)企業(yè)將本應(yīng)確認(rèn)的收入推遲至購(gòu)買(mǎi)日后確認(rèn)，將本應(yīng)在購(gòu)買(mǎi)日后確認(rèn)的成本費(fèi)用提前至購(gòu)買(mǎi)日前確認(rèn)，從而將被并購(gòu)企業(yè)的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至購(gòu)買(mǎi)日后確認(rèn)，從而增加購(gòu)買(mǎi)日合并報(bào)表上所體現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。采用這種操縱手法的典型代表當(dāng)屬泰科公司和3Com公司（詳見(jiàn)附文《并購(gòu)中的時(shí)間大挪移》）。
同樣，權(quán)益結(jié)合法也容易被少數(shù)別有用心的上市公司用來(lái)操縱利潤(rùn)。利用權(quán)益結(jié)合法操縱利潤(rùn)的主要包括以下兩種手法：
一是突擊進(jìn)行報(bào)表重組
與購(gòu)買(mǎi)法相反，采用權(quán)益結(jié)合法反映企業(yè)合并時(shí)，被合并企業(yè)在合并日之前的收入、成本費(fèi)用和凈利潤(rùn)也可以納入合并方的合并報(bào)表，即使是合并日是會(huì)計(jì)年度的最后一天也是如此。為此，一些陷入困境（如面臨著連續(xù)三年虧損或凈資產(chǎn)收益率達(dá)不到再融資要求）的上市公司，可能以“資產(chǎn)重組”為明，行“報(bào)表重組”之實(shí)，在會(huì)計(jì)年度即將結(jié)束前，突擊進(jìn)行同一控制下的企業(yè)合并，向集團(tuán)公司收購(gòu)其控制的其他非上市公司，并將被合并的非上市公司全年的利潤(rùn)均納入上市公司的合并報(bào)表，從而逃脫其股票被終止上市交易的厄運(yùn)，或勉強(qiáng)維持再融資資格。
二是處置被低估資產(chǎn)
在權(quán)益結(jié)合法下，被合并企業(yè)可辨認(rèn)的資產(chǎn)、負(fù)債和凈資產(chǎn)均繼續(xù)沿用賬面價(jià)值，不得按公允價(jià)值重新計(jì)量，即被合并企業(yè)資產(chǎn)、負(fù)債和凈資產(chǎn)的公允價(jià)值與賬面價(jià)值存在重大差異也是如此。根據(jù)這一規(guī)定，采用權(quán)益結(jié)合法反映企業(yè)合并的上市公司往往在合并后，迅速處置被合并企業(yè)價(jià)值被嚴(yán)重低估的資產(chǎn)，據(jù)此制造企業(yè)合并帶來(lái)業(yè)績(jī)顯著提升的假象。
兩種動(dòng)機(jī)：業(yè)績(jī)承諾與分析師預(yù)期
還有兩個(gè)與股權(quán)分置改革相關(guān)的因素需要特別關(guān)注。
一是業(yè)績(jī)承諾。這是股改后的近幾年比較容易誘發(fā)財(cái)務(wù)造假的主因之一，也是2006至2008年報(bào)審計(jì)所必須重點(diǎn)關(guān)注的事項(xiàng)。不少公司為了保證股改過(guò)關(guān)，對(duì)近三年的業(yè)績(jī)作了承諾，或承諾凈利潤(rùn)指標(biāo)，或承諾凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)，有的還承諾分紅指標(biāo)。如果沒(méi)有完成這些指標(biāo)，大股東要付出追加送股等代價(jià)，即業(yè)績(jī)承諾沒(méi)完成就要賠錢(qián)。為避免賠錢(qián)，上市公司在大股東的控制下，在權(quán)衡財(cái)務(wù)作假的成本與收益之后，如果覺(jué)得造假收益大于成本，上市公司要通過(guò)各種會(huì)計(jì)手段虛增利潤(rùn)以“兌現(xiàn)”承諾，所以注冊(cè)會(huì)計(jì)師要高度關(guān)注業(yè)績(jī)承諾的上市公司近向年業(yè)績(jī)是否存在虛增或平滑嫌疑。
二是分析師盈利預(yù)期。這是華爾街報(bào)表粉飾的罪魁禍?zhǔn)?，中?guó)證券分析師目前還沒(méi)有這么大的影響力，但分析師在估值與定價(jià)的地位越來(lái)越重要，這迫使上市公司的管理層不得不重視分析師的盈余預(yù)期。為了實(shí)現(xiàn)所需的價(jià)位，不得不被動(dòng)配合分析師迎合其預(yù)期的盈利，分析師也借此提高自己的身價(jià)，從而給予業(yè)績(jī)配合的上市公司以更高的估價(jià)。
當(dāng)然，并非所有的因素都使報(bào)表粉飾進(jìn)一步加重，隨著整個(gè)社會(huì)誠(chéng)信度不斷提高，監(jiān)管透明度不管增強(qiáng)，這會(huì)導(dǎo)致高管、注冊(cè)會(huì)計(jì)師、保薦人守法意識(shí)的提高，道德的提高以及違法成本的加大，會(huì)使報(bào)表粉飾成本增加，并使報(bào)表粉飾的機(jī)會(huì)及借口因素減弱。
（黃世忠系廈門(mén)國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)、教授、博士生導(dǎo)師；鄭朝暉系廈門(mén)大學(xué)在讀博士研究生，供職于上海國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院）
（附文）東方電子：前車(chē)之鑒
在上個(gè)世紀(jì)90年代的中國(guó)證券市場(chǎng)，一度號(hào)稱(chēng)中國(guó)第一股的東方電子是何等風(fēng)光：業(yè)績(jī)連年翻番，股價(jià)狂飆突進(jìn)，不僅是中小投資者追捧的對(duì)象，而且還是多家機(jī)構(gòu)重倉(cāng)持有的股票。
東方電子在股市上創(chuàng)造了一個(gè)又一個(gè)神話?？稍谶@神話前后，是東方電子自己做莊，將炒股收益粉飾為主營(yíng)收入，形成股價(jià)與業(yè)績(jī)輪番上漲的“良性循環(huán)”。
東方電子上市后，每年初都制定一個(gè)年增長(zhǎng)速度在50％以上的發(fā)展計(jì)劃和利潤(rùn)目標(biāo)，而按公司的實(shí)際生產(chǎn)情況，卻是不可能完成的。于是，為了實(shí)現(xiàn)這一“不可能完成的任務(wù)”，在每年年中和年底，東方電子根據(jù)實(shí)際完成情況與計(jì)劃目標(biāo)的差異，由拋售股票收入來(lái)彌補(bǔ)。為此，公司形成了一個(gè)在董事長(zhǎng)隋元柏指揮下的由證券部、財(cái)務(wù)部和經(jīng)營(yíng)銷(xiāo)售部門(mén)協(xié)同合作的“造假小組”。
其中，證券部負(fù)責(zé)拋售股票提供資金。該公司董秘高峰當(dāng)庭供述，公司從1998年開(kāi)始拋售持有的內(nèi)部職工股，一直到2001年8月份，每年拋售的時(shí)間大約都集中在中期報(bào)告和年度報(bào)告披露前，每次拋售的數(shù)量由公司業(yè)績(jī)的需要而定。隋元柏每次告訴高峰需要多少資金，并限定在一定的時(shí)間和指定的價(jià)位范圍內(nèi)賣(mài)出；高峰再給證券部的兩名工作人員下指令，在證券公司拋售股票，并將所得收入轉(zhuǎn)入公司在銀行的賬戶(hù)。
公司經(jīng)營(yíng)銷(xiāo)售部門(mén)負(fù)責(zé)偽造合同與發(fā)票。隋元柏指使銷(xiāo)售部門(mén)人員采取修改客戶(hù)合同、私刻客戶(hù)印章、向客戶(hù)索要空白合同與粘貼復(fù)印偽造合同等四種手段，從1997年開(kāi)始，先后偽造銷(xiāo)售合同1242份，合同金額17.2968億元，虛開(kāi)銷(xiāo)售發(fā)票2079張，金額17.0823億元；同時(shí)為了應(yīng)付審計(jì)，銷(xiāo)售部門(mén)還偽造客戶(hù)的函證。
公司財(cái)務(wù)部負(fù)責(zé)拆分資金和做假賬。為掩蓋資金的真實(shí)來(lái)源，財(cái)務(wù)總監(jiān)、總會(huì)計(jì)師方躍等人通過(guò)在煙臺(tái)某銀行南大街分理處設(shè)立的東方電子戶(hù)頭、賬戶(hù)，在該行工作人員配合下，中轉(zhuǎn)、拆分由證券公司所得的收入，并根據(jù)偽造的客戶(hù)合同、發(fā)票，偽造了1509份銀行進(jìn)賬單，以及相應(yīng)的對(duì)賬單，金額共計(jì)17.0475億元。
為了把假象做得更真實(shí)，隋元柏還指使銷(xiāo)售部門(mén)人員與個(gè)別客戶(hù)串通，通過(guò)向客戶(hù)匯款，再由客戶(hù)匯回的方式，虛增銷(xiāo)售收入。
?。ǜ轿模┯谜J(rèn)股權(quán)證來(lái)操縱利潤(rùn)
2000年12月21日下午，美國(guó)在線公司廣告經(jīng)營(yíng)部總裁大衛(wèi)M.柯伯恩主持了一次別開(kāi)生面的年度總結(jié)及表彰大會(huì)，約100名廣告策劃和營(yíng)銷(xiāo)精英看著柯伯恩隆重授予肯特.衛(wèi)克福特和捷森.偉特“金星獎(jiǎng)牌”，以表彰他們與采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站（PurchasePro.Com）公司做成的一筆交易?？虏髻潛P(yáng)這兩位營(yíng)銷(xiāo)高手與采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司所達(dá)成的交易猶如“科幻電影”般精彩。正是由于他們的想象力，使美國(guó)在線得以在2000年以950萬(wàn)美元的代價(jià)換來(lái)了3,000萬(wàn)美元的廣告和商業(yè)收益。
采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司于1996年由小查爾斯E.約翰遜在拉斯維加斯創(chuàng)辦，主要替賭場(chǎng)設(shè)計(jì)網(wǎng)上購(gòu)物電腦軟件。2000年3月，在衛(wèi)克福特和偉特的策劃下，美國(guó)在線與采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司簽定了一項(xiàng)異乎尋常的協(xié)議，由美國(guó)在線替采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司銷(xiāo)售軟件，后者根據(jù)軟件銷(xiāo)售情況，按每1美元銷(xiāo)售收入給美國(guó)在線3美元認(rèn)股權(quán)證(Warrant)作為回報(bào)。原先預(yù)定的認(rèn)股價(jià)格為每股63美元，后隨著“•Com”泡沫的破裂，采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司的股票價(jià)格大幅下跌。經(jīng)過(guò)協(xié)商，兩家公司同意將認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)價(jià)調(diào)低至1美分。面對(duì)如此誘人的安排，美國(guó)在線精心策劃，在2000年度為采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司帶來(lái)了1,000萬(wàn)美元的銷(xiāo)售收入，其中490萬(wàn)美元為美國(guó)在線替其10名訂戶(hù)支付的訂閱費(fèi)，使這些訂戶(hù)可免費(fèi)享受采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司的市場(chǎng)服務(wù)，460萬(wàn)美元為美國(guó)在線向采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司購(gòu)買(mǎi)的電腦軟件，并免費(fèi)贈(zèng)送給它的商業(yè)合作伙伴，50萬(wàn)美元為美國(guó)在線為采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司承攬的廣告業(yè)務(wù)。作為回報(bào)，美國(guó)在線獲得了3,000萬(wàn)美元的認(rèn)股權(quán)證。換言之，美國(guó)在線只花了950萬(wàn)美元，就獲得了2,050萬(wàn)美元的收益（不含任認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)費(fèi)30萬(wàn)美元）。
這宗交易實(shí)質(zhì)上是美國(guó)在線自己出錢(qián)買(mǎi)利潤(rùn)，除了50萬(wàn)美元的廣告承攬業(yè)務(wù)外，其余的950萬(wàn)美元實(shí)際上是美國(guó)在線向采購(gòu)專(zhuān)家網(wǎng)站公司購(gòu)買(mǎi)一些對(duì)它本身毫無(wú)價(jià)值的服務(wù)和軟件，且都免費(fèi)贈(zèng)與訂戶(hù)或商業(yè)伙伴。
（附文）并購(gòu)中的時(shí)間大挪移
1998年11月，泰科公司與其競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手AMP公司開(kāi)始進(jìn)行合并談判，1999年3月（購(gòu)買(mǎi)日），泰科公司同意以113億美元的代價(jià)收購(gòu)AMP公司。1998年第四季度，AMP公司報(bào)表上的凈利潤(rùn)為8500萬(wàn)美元，但到了1999年第一季度，AMP公司報(bào)表上體現(xiàn)了1200萬(wàn)美元的凈虧損，但合并完成后的1999第二季度，AMP公司報(bào)表上體現(xiàn)的凈利潤(rùn)劇增至2.45億美元。事后調(diào)查表明，泰科公司在1999年3月指示AMP推遲確認(rèn)第一季度的收入，并將本應(yīng)在第二季度確認(rèn)的費(fèi)用提前至第一季度確認(rèn)，從而實(shí)現(xiàn)了將AMP公司的利潤(rùn)轉(zhuǎn)移至1999年第二季度的目的。
與此相類(lèi)似的是3Com公司。1997年第三季度（購(gòu)買(mǎi)日），3Com公司收購(gòu)了美國(guó)機(jī)器人公司。在此之前，美國(guó)機(jī)器人公司各季度的銷(xiāo)售收入均呈現(xiàn)穩(wěn)步上升態(tài)勢(shì)，1996年第三季度至1997年第二季度的銷(xiāo)售收入分別為：545.8萬(wàn)美元、611.4萬(wàn)美元、654.4萬(wàn)美元、690.2萬(wàn)美元。但到了1997年第三季度，美國(guó)機(jī)器人公司的銷(xiāo)售收入銳減至15.2萬(wàn)美元，而到了合并后的1997年第四季度，該公司的銷(xiāo)售收入?yún)s飆升至1110.3萬(wàn)美元。美國(guó)證監(jiān)會(huì)事后調(diào)查表明，在3Com公司的指使下，美國(guó)機(jī)器人公司蓄意將1997年第三季度的430萬(wàn)美元銷(xiāo)售收入推遲至1997年第四季度確認(rèn)。
